净利润增长超出市场预期，资本实力较强
    1季度净利润同比增长12%，超出市场预期
    公司拨备前利润同比增长12%。我们认为业绩超出市场及我们预期或主要来源于手续费及佣金净收入增长（同比增速回升至19%）好于预期。我们分析受降息后存贷款重定价的影响1季度公司净息差环比回落2bp至2.59%，其中贷款利率环比回落27bp；公司净利息收入同比增速放缓与行业趋势一致。
    不良贷款余额环比回升8%，预计全年信贷成本将稳中有升
    公司1季度不良率环比回升2bp至0.87%。我们估算其1季度不良毛生成率环比有所提升，而公司现金回收等处置力度有所加大使得整体不良贷款回升保持平稳。同时关注类贷款占比环比回落7bp至2.51%。我们分析公司1季度信贷成本较12年全年提升15bp至0.54%，预计13年信贷成本将同比稳中有升。
    资本内生积累能力较强，资本实力处于同业较高水平
    我们分析可比口径（即原资本管理办法）下公司核心一级资本充足率环比提升22bp至10.84%，而新资本管理办法下该指标进一步提升至11%，显示公司资本内生积累能力较强；新办法下现阶段工行信用风险计量采用权重法，市场风险计量采用标准法，而操作风险计量采用基本指标法。同时，截止1季度公司理财产品余额达到1.09万亿，其中非保本占比88%，1年以内到期占比66%；期末非标债权占比在35%左右。
    估值：维持“买入”评级，目标价4.68元（股权成本率11%）考虑到公司手续费增长及净息差表现好于预期，我们将其13-15年EPS预测从0.70/0.68/0.67元小幅上调至0.73/0.68/0.67元。我们维持公司“买入”评级和基于DDM模型得出的目标价4.68元不变。