投资要点
    事项：
    工商银行一季度归属股东净利润同比增长 12.1%至687 亿元，EPS 0.20 元；贷款和存款分别环比增长5.2%和5.4%，净息差环比4Q12 收窄3bps 至2.59%，不良余额环比增长7.6%，不良率环比上升2bps 至0.87%，拨备覆盖率288.1%，拨贷比2.50%，核心及总资本充足率分别为11.00%和13.68%，ROE 23.7%，ROA 1.53%，成本收入比24.0%。
    平安观点:
    业绩超预期、中间业务收入增长是亮点
    工行一季度利润增速超我们的预期（8.7%），靓丽的中间业务表现是导致业绩超预期的主要因素。一季度净手续费收入增长19.4%，占营业收入比重23.1%，同比上升1.3 个百分点。管理层在业绩发布会上披露，投行业务、结算清算及现金管理业务、信用卡业务是推动一季度中间业务收入增长的主要动力。我们认为，在强大的综合业务平台支持下，工行的中间业务将继续保持稳健增长。
    预计息差在 2Q13 之后企稳
    一季度息差环比收窄3bps，表现处于四大行平均水平，我们认为贷款重定价是导致息差收窄的主要原因。管理层在业绩发布会上披露，至一季度末85%的贷款已完成重定价，12 年底为50%，至今年6 月末，98%的贷款和97%的存款将完成重定价。我们预计，二季度息差稳中略降，三季度息差开始企稳，甚至在流动性由宽松回归常态的行业大背景下，受贷款定价水平提升的推动出现小幅反弹，预计13 年全年息差2.61%，同比收窄5bps。
    资产质量表现在四大行中偏弱
    工行一季度不良贷款余额环比增长7.6%，据我们测算，加回核销后不良贷款生成率为8bps、不良余额环比增速为9.8%，一季度不良生成率及余额增速均居四大行之首。管理层在业绩发布会上披露，一季度关注类贷款占比2.51%，较12 年底下降7bps，90 天内逾期贷款略有增加，但增幅很小。我们预计，今年之内仍有来自90 天内逾期以及关注类贷款自然迁徙的压力，但不良新生成的速度应呈逐季减缓之势，同时较大的清收核销力度亦将保持，预计13 年全年不良率0.88%，信用成本40bps，拨备覆盖率和拨贷比分别为297.2%和2.61%。
    一季度可比口径核心资本充足率环比略降
    在新版资本充足率管理办法下，工行一季度末核心资本充足率较老办法提升16bps，工行是上市银行中在新办法下核心资本充足率得到提升的两家之一（另一家是招行）。另据管理层在12 年年报业绩发布会上披露，在新办法下，12 年末核心和总资本充足率分别为11.10%和13.61%，因此，一季度可比口径总资
    本充足率环比上升7bps，核心资本充足率环比下降10bps，这是工行自1Q11 以来首次出现核心资本充足率环比下降。1Q13 贷款余额环比增长5.2%，亦是1Q11 以来最快的单季贷款环比增速，我们认为较快的贷款增长是造成一季度核心资本充足率下降的主要原因。今年一季度，全行业贷款投放力度均较大，在全年信贷额度给定的情况下，二至四季度贷款投放速度将逐步放缓，这将稳定资本充足率水平，我们预计工行核心资本充足率自二季度起将不会继续出现下降。
    小幅上调盈利预测、维持“推荐”评级
    基于更加乐观的中间业务增长假设，小幅上调工行13-14 年归属股东净利润0.7%和1.2%，预计13-14 年归属股东净利润分别同比增长10.7%、11.9%，EPS 分别为0.75、0.84 元，BVPS 分别为3.71、4.35 元，对应4 月26 日收盘价4.05 元动态P/E 分别为5.4、4.8 倍，动态P/B 分别为1.1、0.9 倍。业绩稳健，股价弹性偏弱，维持“推荐”评级。
    风险提示
    新的区域性资产质量风险爆发、出台针对同业业务的监管新规。