平安观点:
    营收略超我们预期，但主要来自季度间调整
    1Q13 营收16.95 亿元，同比增长31.6%，归属母公司股东净利润1.08 亿元，同比增长40%，每股收益0.25 元。扣非后归属母公司股东净利润0.99 亿元，同比增长31%。我们此前预期1Q13 营收增25%，净利增35%，营收实际增速略超我们预期，应该是因为在4Q12 和1Q13 季度间有调整。合并计算4Q12和1Q13 营收、销售商品收到现金和毛利率指标，前两者同比增24%、23%，基本一致，毛利率为66%，同比升2pct，体现了产品结构上升的影响。
    预收款稳步增长，提升效率和规模效应促费用率下降
    1Q13 末预收款为1.87 亿元，环比4Q12 增0.36 亿元，同比1Q12 则增加1.15亿元，应该表明公司留有一定余粮。贝因美是国产婴幼儿奶粉第一企业，规模较伊利、合生元、雅士利高25%以上，费用率反而高5－15pct，2013 年公司一项工作重点是提升费用使用效率，故虽然赞助“妈妈咪呀”、“中国星跳跃”等显著提升了曝光率，但1Q13 销售费用率反而随着规模上升有所下降。我们判断，贝因美已进入费用率下降阶段。
    二次发展元年，2Q13 净利增速有望达到90%
    贝因美第一次大发展是08 年，产品不含三聚氰胺，抓住品质领先机会将奶粉规模从几亿做到12 年约50 亿。12 年调整了管理层后，我们认为13 年可能是贝因美二次发展元年，表现为：品牌上增加曝光度，提升品牌形像；产品上提升价格档次追赶对手；渠道上紧盯行业发展最快渠道母婴店和电商；管理上提升效率。综合来看，二次发展应该是结构重于规模、效率优先。受益于良好发展势头、低基数和4 千万投资收益，我们预计2Q13 贝因美净利增速可能达到90%，1H13 增长73%，显著高于公司预告的1H13 增长20－50%。