毛利率提升显产品战略升级，2013高增长可期
    2012 年公司实现营业总收入53.54 亿元，同比增长13.28%；营业利润7.41亿元，同比增长36.12%；实现利润总额7.23 亿元，同比增长22.67%；实现归属上市公司股东的净利润5.09 亿元，同比增长16.59%；收入和利润增速均略高于公司此前业绩快报数据，每股收益1.20 元。公司第三季度收入增速最快，为20.46%，第四季度次之，为17.28%。下半年收入同比增速18.66%，显著高于上半年的7.98%，增长态势改善明显。我们预计2013 年1 季度公司销售收入增速在30%左右，增速环比继续大幅提升，净利润增速预计快于收入增速，我们预计公司2 季度继续保持快速增长，尤其净利润增速存在超预期可能性。我们认为2013 年奶粉市场内外形势对国产奶粉有利，在沉寂两年之后，贝因美公司在发展战略聚焦、管理和组织架构革新、激励机制改善、产品和渠道战略升级等方面共同发力，将会有较好效果呈现，1 季度的销售业绩将给予验证。我们调整2013-14 年每股收益预测至1.68 元和2.18 元，上调目标价至46.80 元，相当于2014年21.5 倍市盈率，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    收入增长主要由奶粉贡献，其中中高档奶粉尤其爱+系列增速快，反映婴幼儿奶粉消费升级明显。奶粉业务毛利率同比提升0.69 个百分点，其中第四季度毛利率同比大幅提升近4.3 个百分点。米粉业务由于产品换代导致收入同比下降，预计2013 年将恢复增长。
    销售费用率同比下降约3 个百分点，2013 年由于销售模式的调整以及税收筹划因素，销售费用率预计不会反弹。
    经营性现金流健康，年度经营性净现金流达10.09 亿元，远超上年的4.20 亿元，年末预收款1.50 亿元，为各季度最高水平。
    公司业绩具备较大弹性，2012 年3、4 连续两个季度净利润显著高于收入增速。我们继续预判2013 年1 季度将实现30%以上的收入和净利润增长，是大众品当中增速最快的品种之一，继续推荐。
    评级面临的主要风险
    不可预知的婴幼儿食品质量信任危机对行业和公司品牌的伤害；小非减持压力犹存。
    估值
    我们预计2013-14 年每股收益为1.68 元、2.18 元，我们以2013 和14年27.9 倍和21.5 倍市盈率给予公司估值，目标价由42.00 元上调至46.80 元，仍给予买入评级。