投资要点：
    看好公司营销改善、产能释放对业绩的推动，13 年管理层换届有释放业绩的动力，预计13-14 年EPS0.80、0.97 元，目标价24 元，对应13 年30 倍PE，增持。
    承德露露12 年收入21.4 亿，净利2.2 亿，同比升10%、15%，EPS0.55元；13Q1 收入12.8 亿，净利润1.85 亿，同比升39%、76%，EPS0.46元，13Q1 业绩再次超出此前业绩预告70%的净利增速。
    旺季推迟、产能释放推动13Q1 收入大幅增长：郑州6 万吨产能12年底投产，产能瓶颈顺利解决，同时由于春节推后、旺季延长，13Q1收入大幅增长。剔除春节因素的影响，12Q4+13Q1 旺季收入同比增长21%，高于历史水平，表明公司实际销售情况已有显著改善。
    受益于产品提价和原材料价格下降，毛利率显著上升：12 年公司毛利率38.2%，同比升4.6pct；13Q1 毛利率41.4%，同比升4.2pct；毛利率上升主要受益于12 年4 月份产品提价8%以及原材料杏仁和马口铁价格下降的双重利好。预计13 年杏仁价格将企稳，马口铁价格同比仍有所下降，预计13 年毛利率将稳中有升。
    配合产能释放，销售费用率将维持刚性：12 年公司销售费用率20.1%，同比上升3pct，其中广告费用2.5 亿，同比上升34.4%。配合郑州产能释放，市场宣传和渠道建设仍是公司未来工作的重点，预计销售费用率仍维持刚性。
    期待营销改善推动业绩持续增长：12 年公司对经销商的梳理、营销团队的建设和激励机制的调整已基本到位，12 年销售人员增加100人至660 人，我们期待营销改善效果显现，推动公司业绩持续增长。