全年业绩与预期一致 一季度利润再超预期
    2012 年承德露露实现销售收入21.4 亿，增长10%；实现净利润2.22 亿元，增长15%。EPS0.55 元，与公司之前业绩快报一致。一季度露露实现收入12.8亿元，增长39%；净利润1.85 亿元，EPS0.46 元，增长76%，超过之前的业绩预告。公司预计上半年净利润增50-66%，10 股派3 元。
    12Q4 与13Q1 收入增速波动或有春节偏晚因素 核桃露快速增长公司12Q4 和13Q1 收入增速分别是-9%和39%，与之前12 年1-3Q 整体18%的增幅波动较大，13 年春节偏晚是重要原因。将两个季度平滑后，收入和现金回款整体均增长21%，产能释放后增速或略有加快，整体增长平稳。分产品来看，12 年核桃露在低基数上增长52%，但19%的毛利率表明其处于投入期，难以贡献盈利，杏仁露维持稳定增长。
    下半年原材料价格反弹 提价导致杏仁露毛利率改善
    12 年下半年公司杏仁、核桃仁和印铁罐的价格出现大幅反弹，但由于上半年较低全年整体成本水平变化不大。12Q4 和13Q1 毛利率均超过41%，是公司上市来的最高水平，并带动12 年整体毛利率创出历史新高。其中杏仁露的毛利率12 年大幅提升了5 个百分点，主要是12 年4 月提价8%和杏仁成本下降4%。
    13 年2-4 季度将保持平稳较快增长
    由于提价效应和春节偏晚效应自2 季度基本消失，利润增速将会回到正常增长，随着核桃露的放量，预计2-4Q 收入增长仍将会保持15-20%左右的收入增长。
    按照公司对上半年的业绩预计，Q2 的利润增长在-78%至17%之间。
    风险提示
    杏仁价格波动或带来成本压力；目标价已经超过 长期空间大维持“推荐”
    我们预测露露13-15 年EPS 分别为0.78/0.89/1.08 元， 分别增长42%/14%/21%，目前股价对应PE30/26/21 倍。我们3/27 深度报告给出的21.3元合理估值已经达到，暂不上调。考虑到植物蛋白饮料行业的广阔空间，和公司是上市公司中唯一蓝筹标的，维持“推荐”评级。