事 项
    涪陵榨菜公布2013 年一季报，一季度实现营业收入1.95 亿元，同比增长8.83%，归属上市公司的净利润0.30 亿元，同比增长25.3%，经营性现金流净额同比增长138.2%。
    主要观点
    1. 一季度收入恢复增长，主要来源于原有销售渠道。
    一季度的收入增长主要来源于原有的销售渠道。公司去年下半年开始进行渠道调整，2012Q3 收入增长1.99%，2012Q4 同比下滑18%，今年Q1 开始增长8.83%，我们可以看到公司的收入已经开始恢复性增长的势头。
    2. 新的经销商基本到位，预计二季度开始贡献收入，环比增速提高。
    公司进行渠道下沉是通过销售业务员去发展空白市场的经销商，公司今年新招的业务人员在一季度已经到位，空白市场的新经销商已经逐步签约，预计二季度新的经销商开始打款、发货，对收入的增长将有显著的提升，积极看好二季度业绩环比进一步提高。
    3. 提价有望使全年毛利率仍保持高位，税收优惠可持续。
    一季度毛利率为36.7%，同比提高0.7 个百分点。目前青菜头价格略有上涨，但是在通胀预期并不强烈的背景下，上涨幅度有限，公司在一月份进行了部分产品价格调整，并且今年推出了新包装、品质较高的产品，继续提价预期仍在，可使全年毛利率仍然保持高位。一季度的712 万政府补贴来源于当地政府对农业产业化龙头食品企业的补贴，未来可持续。
    4. 空白市场为公司未来三到五年市占率翻番提供了空间。
    公司目前的主要关注点在于收入的增长，今年公司的计划是覆盖一百多个空白地级市+五百多个县级市，我们判断随着渠道下沉，收入有望保持在两位数以上的增长。中长期的逻辑，由于一半以上的地级市和绝大部分的县级市还没有一批商覆盖，空白市场为公司未来三到五年市占率翻番提供了空间。
    涪陵榨菜正处于渠道下沉的全国化进程中，新广告已在央视一套播放，我们坚持“未来三到五年收入翻番、市值翻番”的核心逻辑不变。预计13/14/15 年的EPS 为1.05/1.31/1.61 元，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示
    1. 行业性食品安全风险。
    2. 经济下滑需求持续低迷风险。