投资要点
    公司4月22日晚公布2013年一季报，2013年1-3月，公司实现营业收入18.74亿元，较上年增长20.07%，归属母公司的净利润1.96亿元，较上年增长9.37%，扣非后净利润1.93亿元，较上年增长9.6%，基本每股收益0.35元。
    公司同时公告拟与长沙城东棚户区改造投资有限公司合作，实施友谊商店东边地块旧城改造项目，项目用地约33亩，目前项目尚处于筹划阶段，目标地块土地使用权仍需通过“招、拍、挂”程序出让。
    净利润增速下滑，主要受制于毛利下滑
    公司一季度收入增速符合预期，但净利润增速相较上年有较大幅度下滑，主要源自一季度公司综合毛利水平仅18.35%，较上年同期下滑1.62个百分点。
    综合毛利水平下滑主要源自两个原因，一方面，公司一季度黄金饰品销量较上年同期大幅提升60%，其销售总量占公司整体商品比例约20%，而扣点水平相对较低（一般低于10%），从而拉低整体扣率水平；另一方面，奥特莱斯销售增长迅速，一季度实现销售收入约1.8个亿，较上年同期增长约80%，其整体扣率水平约为11%，相比传统百货较低。
    预计二季度之后随着低扣率商品增速恢复正常，综合毛利率有回升空间，而基于行业整体招商压力，预计回升空间较为有限奥特莱斯增长迅速，或受益经济弱复苏环境加速成长
    奥特莱斯一季度实现收入1.8亿元，较上年同期增长近80%。从目前经营势头来看，全年销售收入超过8亿为大概率事件，预计全年利润贡献约3500-4000万。
    我们认为，目前奥莱人气日益提升，而经济弱复苏环境下，折扣业态更容易吸引客流。虽然奥莱经营初期，其对国际名品的引进步伐较慢，颇受市场质疑；但本质上，奥莱业态即为消化存货平台，具备较好认可度的本地品牌，若具备较好折扣优势，仍将具备较强吸引力。我们对奥莱未来成长仍持乐观态度。
    看好友谊商店扩建，项目进展值得关注
    友谊商店作为长沙地区具有强大品牌优势的高端成熟门店，经过3年高速增长，受物业条件限制，经营面积较小（实际经营面积仅有4.67万 平米）、缺乏停车场等配套设施等已经成为制约其营收增长的主要因素。
    公司本次公告拟参与的棚户改造项目，其地块紧邻友谊商店，根据地块面积，我们推测友谊商店有望扩张2倍以上。
    虽然经济增速放缓以及相关政策引发市场对奢侈品销售前景担忧，但从行业规律来看，省会城市具备较高品牌认可度的高端百货门店，其辐射范围往往较大，集客能力较强，因此长远来看，我们对市场需求仍做乐观估计，成熟门店扩建的成功率仍然较高。
    综合业态布局，现金流管理优势仍将持续发挥
    公司年初对担保公司增资1亿元，使其注册资本增至2亿元，根据相关规定，本次增资可净增约担保额约10亿，达到目前规模的2倍，预计年内担保公司增长有望翻番。
    行业增长普遍面临压力的背景下，优秀的现金流能力能够有效提升公司资金运营效率，有效贡献利润。
    我们认为，公司目前在零售、金融领域等关联产业的布局，充分发挥了零售行业现金流优势；与具有较好商业地产开发经验的地产商合作，能够较大程度上解决公司扩张过程中面临的商业物业资源和成本可控的问题，以及传统零售业态的转型问题，持续看好公司关联产业多元发展的战略。
    不考虑中山百货大楼改造后业绩贡献、以及天津项目住宅、郴州城市综合体住宅预售收入，基于对奥特莱斯收入的良好预期，预计2013-2014年，公司分别实现营业收入71.32亿、86.00亿，实现净利润4.41亿、5.38亿，EPS 分别为0.79元、0.96元。
    基于行业整体增速压力，下调公司评级，给予公司“增持”评级。
    风险提示：
    宏观经济复苏程度低于预期；次新门店销售收入增速低于预期。