与预测不一致的方面
    金地集团2012 年净利润同比增长12%至人民币33.85 亿元，较高华预测高9%，主要得益于结算面积高于预期。要点：1) 毛利率（不含土地增值税拨备）同比下滑7 个百分点至26%（华东地区降幅最大），这归因于2009-2010 年期间收购的高价地块的收入贡献占比从2011 年的10%上升至24%，导致2012 年结算土地成本同比上升19%。净利润率同比下滑2 个百分点至10%，受人民币4.4 亿元库存减值拖累，但被销售管理费用下降（占预售收入的5%，高华预测为6.5%）和收购星狮地产（535.HK，未覆盖）的公允价值变动收益人民币4.54 亿元所部分抵消。鉴于房价上涨势头会受到地方政府的抑制，尤其是在上海，我们认为短期内存货跌价准备回拨的可预见性不高。此外，由于未结算均价人民币12,300 元/平米较2012 年的结算均价低7%，且低利润率项目将仍占2013 年预期结算收入的20%左右，我们预计公司的毛利率/净利润率将与2012 年持平；2)然而，鉴于2013 年管理层计划的新开工面积将同比增长100%至570 万平米，我们认为这将有助于公司的合同销售在2013-14 年加速增长。基于公司2013 年人民币700 亿元左右的可售资源（其中户型144 平米以下住宅占比65%，高于2012 年的50%）、144 平米以上大户型40%左右的销售去化率以及144 平米以下中小户型70%左右的销售去化率，我们预计公司2013 年合同销售金额为人民币417 亿元（同比增长22%，高于2011-12 年10%的年均增幅），与管理层420 亿元的目标相符。3) 2012 年底公司净负债率为32%，管理层有计划小幅提高杠杆率。鉴于此，我们预计一季度公司土地储备的加速增长将继续（土地收购金额为人民币110 亿元，占合同销售金额的比重从2009-12 年平均水平41％上升至126%），从而进一步推动公司中长期增长前景的改善。
    投资影响
    我们维持2013-15 年每股盈利预测人民币0.86/1.07/1.38 元，以及基于净资产价值的12 个月目标价格人民币8.6 元不变。该股当前股价较我们的2013 年底预期净资产价值折让49%，对应的2013 年预期市盈率为7.8 倍，而同业A 股均值分别为折让46%和8.5 倍的市盈率。我们维持买入评级。风险：销售不及预期。