12年净利润同比增长34%，完全符合我们的预期。公司12年实现销售收入106亿元，营业利润8.07亿元，净利润6.75亿元，同比分别增长36%、33%、34%。剔除期权费用3451万元，净利润同比增长41%，每股收益0.84元，完全符合我们的预期。公司拟每10股派1.8元（含税），转增10股。
    利润增长主要来自猪料销量快速增长，但受制于猪价低迷增速逐季放缓。2012年饲料销量243万吨，同比增长34%，其中猪饲料211万吨，同比增长36%。但受制于猪价比较低迷影响，利润增速逐季放缓（分别为50.1%、34.7%、27.3%、26.9%）。  二三季度或最艰难，四季度景气有望回升。从今年1月下旬以来，猪价如我们预期持续下跌，部分地区跌破11元/公斤，生猪养殖进入中度亏损区，目前单头亏损已达200元左右，猪价低迷，加上年初豆粕价格上涨，使得饲料一季度景气继续下滑，从我们近期河南地区饲料企业草根调研来看，一季度大多饲料企业利润同比出现下滑，猪价的持续低迷使得市场已经开始出现淘汰母猪的行为，我们认为二三季度饲料企业将迎来猪价继续低迷及存栏量开始下滑最痛苦的时刻，从四季度开始景气开始慢慢回升。
    产品结构优势以及客户结构改善，使得公司今年仍将继续保持领先业内的逆势高增长。从我们近期河南地区草根情况来看，在大部分饲料企业一季度利润下滑的背景下，公司一季度预计仍将有20%左右增长。我们认为这主要两大原因导致：一、公司产品结构优势，公司在产品策略上主打前端料和大比例预混料，前端料因为采食量小，加上目前在养小猪这个环节仍是盈利，因此相对猪价不太敏感，加上目前母猪的高存栏，因此前端料仍然有比较好的增长。大比例预混料从本质上讲是浓缩料，在猪价比较低迷的情况，养殖户对生长速度要求会降低，甚至希望延缓出栏，加之今年玉米价格同比略有下降，因此养殖户自配料（成本较低但饲养效果较配合料差）比例有较大幅度提高，我们近期的草根调研了解到,越是以中大猪全价料为主的企业下滑越明显，而浓缩料却一反常态出现上升。客户结构改善，在经销商层面公司强调专营专销，在养殖户层面重点发展中大规模猪场。在行业景气下滑的情况下，我们认为专营专销能够使得经销商最大程度的投入精力和资源，去应对行业景气下滑；同时中大规模猪场抗风险能力强，相对稳定，同样有助于公司在猪价低迷时仍然取得快速增长。我们草根了解到河南正大在2012年全行业下滑的情况，仍取得了1.7亿净利润，单吨净利达到200元，这主要是由于正大80%的客户都是直营的中大规模化猪场。
    上调至"强烈推荐-A"投资评级：我们认为公司在猪价持续低迷，以及因此可能带来的生猪存栏量下滑的情况，今年增速可能出现放缓，但是弱市方能显示英雄本色，我们认为由于在产品结构方面的优势以及客户结构改善，公司增速将领先于行业内其他公司，有望继续保持逆势高增长，同时弱市也给公司提供了低成本扩张的最好机会，公司今年拟将业务人员提高至1万人，更彰显了公司对未来的坚强信心。略微下调13年EPS至1.05元，预计13-15年EPS分别为1.05、1.38、1.78元，按照13年25倍PE给予目标价26.25元，上调至"强烈推荐-A"投资评级。
    风险提示：猪价低迷带来母猪存栏下滑。