投资要点：
    净利润增长16.9 倍，超出市场预期。受益于电价上调和新机组投产，公司2012 年实现营业收入594.9 亿元，同比增长9.17%；归属上市公司净利润14.17 亿元，同比增长16.9 倍；每股收益达到0.19 元，煤价快速下跌带来的成本下降推动公司业绩大幅改善；同时宁发集团转让的投资收益和营业外收入增加是公司业绩超出市场预期的主要原因。公司公告分红方案，计划每10 股派发股息0.65 元，分红比例约为34%。
    燃煤成本下降，带动业绩大幅改善。2012 年公司实现上网电量1467 亿千瓦时，同比增长4.18%，电量增长的原因来自于公司装机集中于山东及其附近省份，发电利用小时受水电影响相对偏小，且2012 年内有新机组投产。燃煤成本下降是带动业绩大幅改善的主要原因，我们预计公司标煤单价在780 元附近，同比下滑5.6%；其中4 季度单季度煤价在710 元左右。受益于煤价下降，公司主营毛利率快速回升，2012 年毛利率达到16%；4 季度毛利率提升至20%，进而带动业绩快速回升。
    煤价看淡，业绩弹性凸显。由于公司装机多分布在山东及其附近区域，燃煤成本下跌明显慢于秦皇岛港口价格，根据我们的测算，2012 年上半年公司标煤单价高达834元/吨，3、4 季度标煤单价环比下降10%、5%；假设2013 年煤价保持2012 年下半年煤价水平，则公司标煤单价有望下降4%左右。我们测算公司煤价每波动1%，EPS将变动0.03 元，与同行业公司相比弹性极佳。
    新机组将陆续投产，贡献业绩增量。截止2012 年底，公司控股装机容量3357.8 万千瓦，权益装机2961 万千瓦；其中2012 年年内投运机组394.3 万千瓦，装机增幅超过13.3%，公司目前已核准及在建机组911 万千瓦，达到公司控股装机的27%。我们预计2013 年内贡献业绩增量的电厂包括莱州、渠东、淄博、六安等，控股装机超过公司现有规模的15%。
    评级：增持。我们预计公司2013-2015 年公司EPS 分别为0.36、0.40、0.44 元，对应市盈率12.4、11.4、10.4 倍。煤价保持低位和新机组陆续投产是带动公司业绩持续改善的核心动力。考虑到公司仍处于业绩快速改善期，且业绩对煤价波动依然最为敏感，我们维持公司“增持”评级。