一、 事件概述
    招商银行2012年实现归属母公司净利润453亿元，同比增长25.3%，较我们预测高出4个百分点，超预期原因在于4季度拨备计提大幅减少反哺利润。
    二、 分析与判断
    零售优势削弱，小微努力追赶
    公司零售业务的先发优势正在逐步被追赶，下半年活期存款占比下降1.3个百分点，而其它9家已披露年报的银行有5家活期占比实现提升，剩余的降幅也不大。未来公司能否实现二次转型主要看资产端的变革，公司去年小微业务开始发力，全年小微贷款余额增加907亿至1771亿，增福超过100%，占总贷款比重提高了4个百分点至9.3%。下半年公司下半年员工大幅扩充1.4万人，也和重点发展小微战略有关。
    资产结构调整引致息差环比走高
    公司公告4季度单季净息差2.97%，环比扩大了5BP。息差改善主要来自于结构调整因素，4季度日均同业资产规模环比压缩了19.4%。从存贷差来看4季度环比下降了14BP，其中贷款收益率下降14BP，存款成本率仅下降4BP。
    4 季度拨备几乎没提，反哺利润
    公司4季度不良余额环比增加7.8亿至117亿，不良率环比上升2BP至0.61%。
    关注类贷款下半年增加8.9%，逾期贷款下半年增加13.6%，较上半年增幅放缓，加回核销后的逾期贷款形成率从上半年的0.73%降至下半年的0.30%。
    公司4季度拨备几乎没提（仅1个亿），信贷成本从前3季度的0.42%下降至0.31%，拨备覆盖率也环比下降了26个百分点至352%。
    三、 盈利预测与投资评级
    我们预计公司2013年净利润510亿元，同比增长12.7%，目前股价考虑配股除权后对应5.9x13PE/1.1x13PB，公司目前的估值溢价已经大幅缩窄，我们看好公司在小微上的追赶，维持“强烈推荐”评级。
    四、 风险提示
    经济再次下行引发的资产质量恶化，利率市场化加速推进。