投资要点
    事件：招商银行发布 2012 年年报，全年实现净利润453 亿，同比增长25%，实现每股收益为2.10 元，每股净资产为9.30 元；利润分配预案为拟每10 股派送现金股利6.3 元人民币（含税），分红率为30%。
    2012 年公司的分红比例上升，按最新收盘价计算的税前股息收益率为5.2%，税后股息收益率为4.67%。
    2012A 及2012Q4 财务表现简评：（1）2012Q4 营业净收入环比持平，全年增长18%符合预期；由于Q4 几乎未增加拨备使得净利润明显高出业绩快报前的市场预期，全年拨备对净利润增速的贡献近9 个百分点。（2）手续费及佣金净收入同比增长26%，银行卡、托管业务及贷款承诺等均实现较快的增长（分别增长34%/52%/43%）。监管因素并未对招行的中间业务形成实质性影响，主要是由于招行的具体收入结构明显不同于大行。（3）2012Q4 单季NIM 为2.97%，环比上升5 个BP；环比实现上升且优于同业的原因为：Q4 同业利差大幅提升26 个BP+同业占比提升；Q4 单季存贷利差较上季继续下降10 个BP（参见图表4）。
    不良贷款的增速已出现放缓趋势，拨备计提额小于上年主要是由于高风险行业贷款下降及结构优化降低了潜在风险：截至2012 年末，招行不良贷款余额为117 亿（不良贷款率为0.61%），较2012Q3 环比增加7.8 个亿，环比升幅为7%；加回核销额后不良贷款环比实际增加9 个亿，环比升幅为7.7%，该升幅小于2012Q2-Q3 水平，显示不良的增速已出现放缓趋势。关注类贷款较中期增加16 亿，增幅为8.9%，好于已披露年报的浦发和平安。逾期贷款较中期增加26 亿，增幅为13.6%。由于Q4 计提拨备较少，全年拨备支出较上年减少33%，使得期末拨贷比较2012Q3 进一步下降8 个BP 至2.16%。拨备支出下降主要是因为地方政府融资平台及房地产行业企业贷款余额下降、结构优化使得特定行业的专项拨备减少
   上调 2013 年盈利预测约6%：预计2013-2015 年净利润分别为500/576/668 亿元，同比增速分别为10%/15%/16%，考虑配股后（按10 配2.2 计算）每股收益分别1.90/2.19/2.54 元，每股净资产为
    10.9/13.1/15.6 元，目前股价对应5.9X2013PE&1.0X2013PB（对股价进行除权处理）。我们给予其2013年1.30-1.40XPB 作为合理估值，对应的目标价区间为14.16-15.25 元（配股除权前），维持对招商银行的“买入”评级。
    我们近期将招行新纳入激进组合，主要理由为：我们认为市场对招行的负面看法及担忧已经在估值中有所反应（估值回落，由高溢价变为低溢价），未来基本面的正面改善都有利于推动二级市场估值提升。我们将招行2013 年的投资看点总结为：（1）继零售业务及中间业务后，将“两小”业务（小企业及小微企业业务）纳入重点业务，2012 年“两小”业务规模快速增加（贷款余额占境内一般性贷款的比重为25%）并将在未来继续大力发展，有望成为招行资产端收益率改善的看点。（2）交叉销售和财富管理收入快速增长带动中间业务增长，零售业务的利润贡献度上升，预计2013 年拨备前利润增速（预测值为16%）在中型股份制银行中较高。（3）良好的风控能力、稳健的经营风格及充裕的拨备使得招行在经济增幅放缓的大背景下有望在资产质量方面获得优于同业的表现。银监会近期下发8 号文引发市场的系统性风险，短期内股价表现或将受影响，若超跌则提供较好买入机会。
    风险提示：（1）配股融资进度若低于预期，或将制约业务发展。（2）若国内外的经济形势增长低于预期，将对整个银行业经营环境造成冲击，进而可能导致招商银行的净利润低于预期，资本市场估值难以提升。（3）房地产价格若出现较大幅度的下跌，将会对银行资产质量产生较大的负面影响，进而导致估值下行风险加大。