■2012 年业绩超出我们的预期。公司公布2012 年年报，营业收入为197.63亿元，同比增长16.72%，营业利润为16.37 亿元，同比增长22.96%，归属母公司净利润为15.5 亿元，同比增长31.18%。全面摊薄后EPS 为2.2 元，超出我们的预期。
    ■客车销量增速远高于行业平均水平，校车拉动公司业绩提升。公司全年销售客车5.17 万辆，同比增长10.71%，远高于客车行业4%的增速。其中大客、中客、轻客销量分别同比增长12.12%、5.73%、37.98%，远高于行业7.3%、-1.2%和4.7%的增长水平。公司校车销售7800 余辆，市场占比约30.4%，占公司总销量比重约15.1%，贡献了较大的销量增速。
    ■毛利率水平提升，产品结构改善。公司客车销售业务毛利率为19.79%，同比上升1.55 个百分点，主要是由于大客和校车等盈利能力强的产品占比提升所致。其中，大客销量占比为45.5%，同比提升0.6 个百分点，而校车占比提升将近11 个百分点。2012 年公司客车平均单价约36.3 万元，比去年同期提高了约1.64 万元。
    ■校车和新能源客车有望助推公司业绩持续增长。公司校车在市场占有主导地位，未来有望继续实现高增长助推业绩持续增长。在治污治堵的大环境下，公司混合动力、LNG 等新能源客车及普通公交用车将成为最大的受益者，助推公司实现业绩持续增长。
    ■投资建议：维持“买入-A”的投资评级，上调12 个月目标价至36.15 元。
    我们预计公司2013-2015 年的收入增速分别为18.2%、17.7%、18.2%，净利润增速分别为9.5%、22.1%、16%，全面摊薄后EPS 分别为2.41 元、2.94 元和3.41 元。维持“买入-A” 的投资评级，上调12 个月目标价为至36.15 元，对应于2013 年15 倍的动态市盈率。
    ■风险提示：1.校车和新能源客车推广普及程度不如预期。2.新型城镇化推进力度不及预期。