循环经济奠定竞争优势，粘胶短纤盈利好转
    2012 年营业收入、净利润同比上升。2012 年公司实现营业收入104.84亿元，同比增加0.53%；归属母公司净利润1.14 亿元，同比下降80.63%；实现每股收益为0.0624 元。三友化工是我国纯碱和粘胶纤维行业的龙头，公司通过循环经济不仅降低了生产成本，还提高了资源综合利用效率，符合现代企业发展道路。就公司各个产品业绩来说，循环经济的先发优势使得各个产品毛利率均在行业中保持领先地位。我们给予公司5.22 元的目标价，评级下调至谨慎买入。
    支撑评级的要点
    2012 年营业收入、净利润同比上升。2012 年公司实现营业收入104.84亿元，同比增加0.53%；归属母公司净利润1.14 亿元，同比下降80.73%；实现每股收益为0.0624 元。2012 年公司营业收入同比略有增加，而净利润同比大幅下降。主要因为公司综合毛利率的下降，2012 公司综合毛利率为14.41%，同比2011 年的19.21%下降4.8 个百分点。公司主要产品纯碱、PVC 作为化工基础原材料，2012 年价格下降明显，2012 年轻质纯碱、重质纯碱、PVC 价格同比分别下降26.35%、26.33%、13.94%。
    2012 年我国粘胶短纤产量为246.75 万吨，同比增长27.19%。粘胶作为棉花的替代品，在棉价高企的时候取代了一定的棉花市场，从而使得粘胶短纤在2012 年的弱势之年产量增速达到27%。粘胶上市公司的浆粕产能大部分是棉浆产能，棉浆的前端为二道绒，二道绒分散性较强，企业对于二道绒控制能力较弱，所以即使粘胶企业拥有棉浆产能也难以控制原材料。我们认为反倾销如果实施将提高浆粕价格，从而吞噬掉粘胶短纤价格上涨带来的部分收益。
    评级面临的主要风险
    产品价格波动超预期的风险。
    估值
    我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.26 元、0.38 元、0.47 元，基于2013 年20 倍市盈率水平，目标价由4.16 元上调至5.22 元，评级下调为谨慎买入。