公司是国内裘皮行业规模最大、产业链最长的绝对龙头企业，核心产品为裘皮服装，主要出口俄罗斯、欧洲。目前，公司由加工制造型企业向品牌运营型企业转型：海外市场保持平稳增长的同时使毛利率较高的OBM 业务占比逐年上升；国内市场通过渠道扩张打造裘皮服饰品牌，未来内销业务将成为公司重要的增长点。
    投资要点：
    全球裘皮市场增长稳定，中国市场潜力较大，未来中国裘皮品牌崛起将推动行业集中度提升。全球裘皮服饰消费将保持7%的年复合增长率。我国裘皮市场潜力巨大，未来将以每年近20%的速度增长。但是我国裘皮行业集中度低，行业的品牌的建设仍处于初期；我们预计未来拥有资金、产业链优势并率先进行战略转型的企业才有可能在竞争中夺得先机，裘皮品牌的崛起将成为推动行业集中度提升的主要动力，未来集中度提升的空间巨大。
    自有品牌发展迅速：出口稳定增长，内销开始布局。公司出口的业务模式经历了从OEM-ODM-OBM 的转型，目前毛利较高的OBM 收入占比60%，未来将继续提升，欧洲市场保持稳定增量有限，俄罗斯市场从井喷式增长过渡到每年20%的稳定高速增长，未来海外市场可保持每年10%的增速；目前公司向品牌运营企业转型，内销收入占比20%且未来将迅速提升，预计2012-2014 年品牌门店数量为11、21、31 家，内销业务收入增速为56%、44%、43%，内销带来的业绩增长将在2013 年有所体现。
    裘皮交易市场二期预计在2014 年贡献业绩：优化库存管理+提升品牌影响力。子公司肃宁县京南裘皮城有限公司筹建原皮交易市场二期，预计2013年中旬竣工，下半年可投入使用，14 年初开始贡献收入；原皮交易市场二期的投建利在长远：一是可以带来稳定的现金流，有效增厚业绩；二是可以增强对上游原材料的控制力，优化库存管理的同时扩大公司知名度。
    新增产能2014 年投产，打开增长空间。目前公司产能紧张影响其订单承接能力，公司计划将产能扩张至裘皮服装约25 万件、饰品约20 万件，裘皮服装产能增长59.7%、饰品产能增长32.1%。预计该项目在2014 年建设完毕，未来公司将有效突破产能瓶颈，打开增长空间。
    公司2012-2014 年EPS 分别为0.66、0.77、0.96 元，对应PE 分别为20.67、17.73、14.25，未来6-12 个月的目标价为15.36 元；考虑裘皮交易市场二期一旦开始运营，则会明显增厚公司业绩，我们给予“推荐”评级。
    风险提示：开店速度不达预期、国际经济情况恶化拖累出口。