投资要点：
    营业收入同比增长10%，净利润同比增长14.59%。公司报告期内实现营业收入4.18元，比上年同期增长10%；实现利润总额6813万元，比上年同期增长11.64%；归属于上市公司股东的净利润6023万元，比上年同期增长14.59%。公司预计1-9月份归属于母公司净利润增速为10%~40%。
    母公司可比口径公司业绩增长25%、收入增速10%，略低预期。公司于2011年3月与2011年5月分别成立北京华斯服饰子公司和京南裘皮城子公司。两个子公司分别负责公司下游与上游的拓展。2012年上半年开始建设工作，同期产生了大量费用，致使销售费用率与管理费用大幅增长，分别增长60%与49%。但是子公司收益期将在2012年四季度与2013年。费用与收入的不对等拉低公司整体的业绩增长。我们认为今年母公司业绩更具可比性，报告期内公司母公司净利润同比增长25%。母公司口径多为出口业务，截止3季度末，公司出口货物已基本发货，收入同比增长10.1%，低于我们的预期。
    四季度内销收入预计大幅增加，但由于初期铺设费用较大，对利润贡献较小。以方面由于公司内销店铺的逐步成熟，另一方面由于公司今年开始为国内中高端品牌代工。公司北京子公司预计近1-2年内将新开19家店铺，去年同期7家店铺。裘皮服饰将在4季度开始销售，我们预计内销增速将在下半年继续提高。但是今年公司大力发展内销，销售费用，管理费用较高，店铺还有一个成熟期，预计四季度内销收入将大幅提高，但是对净利润的贡献较小。
    上游原材料市场在建设中，预计2013年将贡献业绩。公司上游尚村原皮二期市场预计建筑面积将在13万平方米，公司预计采取租售两种方式，初步预定租金为每平350元/年，出售价格3900元/平。预计将在2013年贡献业绩。二期原皮市场的建设不仅有利于提高华斯公司对上游原皮资源的掌控能力，并将促进我国毛皮的交易步入透明化、精简化的轨道，缩短我国皮毛交易与国外的差距。
    估值和投资建。我们认为公司短期由于费用与收入的不对等，带来了公司业绩暂时低于预期，我们调低之前的盈利预测，预计公司2012-14年EPS分别为0.65元、0.79元与0.99元（原0.71元、0.97元与1.29元），对应的市盈率为22倍、18倍、15倍。给予公司2013年20倍的目标市盈率，目标价格为15.8元，由于公司短期业绩将受到子公司费用开支的向下压力，我们调整公司评级为 “增持”评级，静待公司业绩爆发期。