九州通调研纪要
    近日我们调研九州通(600998.CH/人民币11.03, 未有评级)，与公司管理层就公司发展问题进行交流，纪要如下：
    一、业务结构：
    1. 纯销业务：2009 年至今纯销业务快速增长，其中二级以上医院纯销业务2012 年有望在2011 年基础上接近翻倍；2013 年有望在2012 年基础上翻倍。增量来自于客户的快速拓展，九州通在湖北、河南、山东等地快速扩张，至2012 年6 月，公司覆盖二级医院1,700 余家，三级医院300 余家。
    纯销业务毛利率约10%。2011 年该业务收入占公司商业收入比例达7%。
    2. 基层医疗机构（这里特指二级以下医院及第三终端）配送业务：2011 年基层医疗机构配送业务收入占商业收入比重近6-7%左右。基层医疗市场配送业务近年保持15%左右的增速，其中基药配送业务增速慢一些，基药目录外基层用药配送业务增长更快。我们认为，基层医疗市场增长乏力基于零差率导致医院终端无动力使用基药，但2012 年国家强制补贴的陆续到位，情况有所好转。
    3. 药店配送业务：2011 年收入占商业收入比重18%左右。面向药店的批发业务毛利率约6-8%。
    4. 调拨业务：2011 年该业务收入占商业收入比66-67%，覆盖7,000-8,000 家二级经销商，毛利率近5%。调拨回款周期0.5-1 月，远快于医院配送平均6 个月的回款周期。
    二、品种结构：
    1. 非处方药及保健品：非处方药收入占比约44%，加上保健品收入占比超过50%。保健品配送毛利率可达8-9%。
    2. 基药：基药占比近30%，公司大部分基药品种走的是调拨业务。
    3. 其他非基药处方药：占比约20%，大部分处方药品种走调拨业务，走纯销的很少。
    4. 器械及耗材配送：占比很小，器械配送毛利率约10%，耗材配送毛利率略低。业务快速增长，同比增速40-50%。省级高端耗材招标在跟进，公司也已开始与安徽等省洽谈。
    5. 中药饮片配送：占比很小，中药饮片配送毛利率能达到15%以上。业务快速增长，同比增速40-50%。
    三、创新业务情况：1. 电商 B to C：
    1) 经营现状：高峰近1 万名客户/天，月销售额在1,000 万元以上（药品200 万/月，保健品400-500 万/月，器械300-400 万/月）；客单价约100 元。年营业额1 亿以上（我们预计其收入与天猫医药馆相仿）。
    2) 盈利状况：毛利率维持在20%以上，京东按单计费，九州通该业务处于微利状态。月环比增长约20%。
    3) 瓶颈：上线以来无法在京外地区实现票货同行依然是外埠扩张的瓶颈（目前依然是覆盖北京、上海、广州、武汉、成都5 个城市），我们预计这方面政策短期无望放开，同时地方省市谈判中也无法实现通过收购或新建单体药店换取开发票的权利。瓶颈将持续存在。
    4) 竞争优势：九州通认为医药电商做大的条件是：与上游谈判能力强+配送能力强+较长的成长周期中资金能持续跟得上；公司商业业务中非处方药方面本来就是优势，同时在后台配送及分拣方面也有优势。
    2. 保健品进口代销：1) 销售额规划：
    Church and Dwight 保健品全球年销售额30 亿美金，年同比增长缓慢。九州通的目标是2013 年（首年）采购金额做到其年销售额的千分之一（约300万美金），按毛利率60-70%计算实际销售额约900 万美金（约6,000 万人民币），可以与前期投入打平。2014 年采购金额做到其全球千分之五，开始盈利；2017 年采购金额做到其全球百分之一。
    2) 渠道规划及进展：
    依赖九州通现有药店客户、商超及网络三大渠道，目前已开始导入。其中商超渠道截至2011 年底已铺货600 余家（略低于此前1,000 家的预期），包括300 多家沃尔玛店，公司终端促销外包给1-2 名促销员/店；网络渠道也开始上线，团购也在导入。
    3. 中药材产业链开发：1) 定位：
    公司打造的是从GAP 种植到加工到销售一条产业链，是为满足客户需求，如提供原料、或提供市场销售空间等，若有试剂厂下订单，公司也会配合销售。公司做的是独立的大的采购加工销售体系。
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