经营分析
    第四季度净利润增速高达71%左右：我们测算，若扣除天江药业带来的一次性损益，公司2012 年利润增长约为56%，其中4Q12 单季度净利润增速高达71%左右，环比3Q12 61%的净利润增长提高了约10 个百分点。我们认为原因一是佰草集、美加净等传统冬季旺销品牌增长良好，二是六神艾叶系列向冬季的延伸较为成功，三是花王代理产品销售良好，四是2011 年第四季度业绩基数较低。
    期待新渠道新品牌推动公司持续成长：2013 年公司计划针对化妆品专营店推出新品牌、针对电子商务推出独立的淘品牌、针对儿童市场推出新品牌，以契合不同渠道的特点，分享化妆品专营店和电子商务两条渠道的快速发展。同时，美加净计划推出洗发水产品，以性价比优势争取市场。佰草集今年已推出具有革新护肤理念的新品“太极丹”，单套产品售价1080元，为佰草集目前单价最高的产品，若取得成功可提升整个品牌定位。
    充分重视公司的研发实力带来长期竞争力及估值溢价：我们认为市场应当充分重视公司扎实的研发实力及其带来的持续创新能力，这种创新能力是塑造品牌的根基，是公司领先国内其他品牌的最重要优势，也是其真正的稀缺性所在，可凭此持续享受估值溢价。同时，股权激励实施到位，稳定高管及研发人员团队，激发员工积极性，有助于增强公司竞争力。
    盈利调整
    我们看好公司原有品牌的增长、新品牌分享渠道高增速、花王业务发展良好，上调盈利预测：预计2012-2014 年销售收入分别为44.3、56.5 和69.6亿元，增速分别为23.9%、27.6%和23.2%，净利润分别为6.17、8.06 和10.8 亿元，增速分别为71%、31%和34%，EPS 分别为1.38、1.80 和2.44 元。若扣除去年一次性投资收益影响，今年净利润增速为40%。
    投资建议
    我们参考PEG=1 和公司质地后给予一定溢价，即35-37×13EPS，对应12 个月目标价为62.89-66.49 元，距离现价还有14-21%空间，维持“增持”评级。