经营分析
    今天我们参加了上海家化 2012 年第三次临时股东大会，董事长葛文耀在会上回答了关于上海家化与平安集团的关系、上市公司未来业务重点和董事长工作重点等市场关心的问题。
    平安集团对上市公司主营业务给予充分授权，且与全体股东利益一致：平安入驻后遵守承诺，帮助家化迅速完成二期股权激励；而在化妆品业务上，平安的系统并没有帮助，也没有干扰，包括本次总经理换届，完全是出于业务发展需要、由董事长主导，平安没有干涉。上市公司的成长是平安收购家化集团的核心利益所在，因此大股东和全体股东的利益诉求是一致的。
    上市公司的投资将在主业范围内进行：平安集团对投资海鸥手表和董事会人选这两件事情的态度曾发生变化，导致董事长接收到的信息比较混乱，但是每次董事长均接受股东意见。上市公司目前不会投资海鸥手表厂，但葛总仍会帮助其改善经营。如果经营改善有成果，未来家化集团（不是上市公司）仍有投资机会。董事长明确表示，未来上市公司的投资一定会在主业范围内进行。针对家化的重大战略投资，平安会在符合公司治理的前提下，以建言献策的形式，提供合理的风险控制的建议。
    未来上市公司和董事长的工作重点将是扎实做好化妆品主业：上市公司未来仍将专注于化妆品业务，葛总也会集中精力抓上市公司业务。家化提出的是做时尚产业，定位是介于一般消费品和奢侈品之间的中高端产品，包括佰草集、双妹等，但从未说过要做奢侈品，目前也不打算进军国际市场。公司清醒地意识到自身的品牌基础尚不扎实，仍需要做许多工作，不会好高骛远，不会放弃大众市场的任何增长机会。
    公司反思今年的三大问题：第一是资源不够集中，未来将集中建设六神、佰草集、美加净三大品牌。第二是对化妆品专营店和电子商务渠道重视不够，未来将发力这两个渠道，注意通过产品线和包装与现有渠道做区隔，并注意监控库存，避免不健康的增长。第三是冬令产品的建设不足，令公司深入三四五级市场的商超网络没有得到充分的利用，非常遗憾。公司通过充分讨论、总结规律，力求改善这三大问题。
    盈利预测及投资建议
    我们维持前期盈利预测，预计 2012-2014 年公司收入为44.2、53.6 和64.9亿元，同比增速23.6%、21.3%和21.8%，净利润为6.01、7.43 和9.70 亿元，同比增速66.5%、23.5%和30.6%，EPS 为1.34、1.66 和2.16 元。扣除今年一次性投资收益的影响后，2013 年净利润增速为35.6%。
    上海家化具备持续推陈出新的能力，不断反思品牌运作中出现的问题并积极改进，同时具有良好的风险控制意识，这三点要素将令公司成长为更优秀的消费品公司。我们参考PEG=1 和公司质地后给予一定溢价，即32-35×13EPS，对应12 个月目标价为53.14-57.98 元，对应于现价48.78 元存在9-19%的上涨空间。我们认为经过本次股东会后，前期市场对公司与大股东的矛盾以及董事长精力分散的担心得到缓解，压制股价的因素解除，维持“增持”评级。
    风险
    美加净受到定位限制而增长低于预期。
    佰草集促销、开拓新渠道和新品牌可能令销售费用高于预期。