事项：
    近日我们实地考察了中国国旅三亚市内免税店和海棠湾国际购物中心一期在建工程，并与三亚免税店高管就政策调整后的经营情况及前景进行了深入交流。
    评论：
    政策调整后三亚免税店受益明显，日营业额已达700-800 万元，客单价达3000 元
    11 月1 日新的国人离岛免税政策实施后，三亚免税店变化明显。虽然由于未满1个月，许多细化经营数据尚未出炉，但从日营业额和客单价等指标上，仍可看到明显改善迹象。11 月份以来，三亚免税店日均销售额是700-800 万元左右，最高大概900 多万，最低600 多万左右。客单价约3000 元（在所有促销活动都停止的情况下）。每天的实际购物人次大概2000-3000 人次。从客单价的变化来看，去年三亚免税店的客单价是2000 元左右，今年上半年在春节以及旺季影响下客单价在2300 元左右，但6-8月客单价有所下降，而10 月份客单价又提升了一些。总体来看，由于今年4月份后促销力度加大，总体客单价大概维持在2200-2300 元左右的水平。今年“十一”黄金周在贴税促销，大品牌打折的情况下，客单价也上升到了3000 元以上。政策放宽后，目前三亚免税店的人均客单价大概在3000 元左右。
    11 月以来，目前8000 元以上商品销售占比超过10%。去年在没有贴税的情况下，5000 元以上商品占比 7-8%。今年进行贴税促销后， 5000 元以上商品最好时候占比做到了14%-15%。
    11 月以来，在免税限额提升且商品件数限制放开的情况下，三亚免税店除了香化类商品有明显的提升外，时尚精品类的销售提升幅度也比较明显。免税店每天均有店内销售前五名品牌统计表，目前精品类每天至少有2 类上榜，原来手表类的天梭一直排在前五位，现在浪琴有时也会上榜。免税限额从5000 元提升至8000 元后，目前对卡地亚、欧米伽等品牌影响相对不大，主要是影响单价在20000 元以下的品牌。比如浪琴恰好是处于8000-15000 元这个价位，所以销售额增长较快。限额提高后的前三天中，三亚店有两天都卖出了50-60 块浪琴表，而在限额提升前一天只能卖1-2 块浪琴表。
    由于政策调整出台时点超预期，因此三亚店备货情况未能完全衔接 ，致使政策潜能远未充分发挥
    公司每年大批量的进货是2-3 次，零星补货则看需求，但在数量会有一些限制。虽然公司以及市场对海南国人离岛免税政策的调整有很强的预期，但财政部本次政策调整时间节点超预期，公司未能拥有足够时间来进行备货。在实际细则未能准确掌握背景下，公司也不太可能与供应商提前进行合作。之前公司预计有奶粉类商品可以放开，实际情况并非如此。因此对于美容保健、厨具、玩具（童车）等新增品类，公司还在与供应商接洽过程中，新增品种上架还需要一定的准备时间。虽然公司此前因应免税额度调整增加了浪琴等品牌的进货数量，但是目前来看销售情况还是超预期，使得备货仍显预估不足，公司下一步肯定会把浪琴等品牌经营面积扩大，增加备货数量。目前由于三亚店经营面积和库房面积限制，因此畅销类商品的品种和数量也受到制约，销售额还有很大的提升空间。我们预计春节黄金周前，新的免税政策将逐渐显示出其真正潜能。
    其他诸如市场竞争格局、入境免税店等政策问题的探讨
    海口机场免税店目前销售额只有三亚店的1/5，对三亚店的基本上没有构成影响。虽然年底海口机场免税店经营面积会扩建至6000 平米，但公司预计影响也不大，主要是由于三亚游客从海口机场离岛比例较低（一般倾向于从海口进岛）。而且海口机场免税店的特点导致对三亚店威胁较小。之前市场有传闻海免将在三亚凤凰机场建设离岛免税店，公司认为可能性较低。
    对于传统机场口岸的入境免税店政策突破，公司估计审批周期比较长，因此目前主要从入境提货点角度寻找突破口，相对审批宽松一些。目前公司已经在昆明（拥有入境店）、厦门（拥有入境店）、南京、无锡等机场设立了入境提货点，但尚未大范围展开，因各地外部环境而定。
    此前媒体报道的北京朝阳区市内免税店项目，按照目前的政策，只能针对外籍人士，盈利前景一般，因此公司积极性不高。公司希望未来政策能放开至将离境的中国人，即国人离境免税店。但这个政策是个大政策，审批程序也比较复杂，不过公司认为趋势上还是值得期待的。如果政策能放开，公司预计朝阳区免税店的潜在销售额也将数以亿计。
    目前恐慌性下跌带来布局机会，维持“推荐”评级。
    假设公司在2013 年完成增发（