核心观点 股价走势图
    1、三季度收入利润增速较快增长，前三季度EPS0.633 元。2012 前三季度，公司共实现主营收入79.56 亿元，归属母公司所有者净利润2.63亿元，每股收益0.633 元。2012Q3，得益于慈溪地产项目预售收入大部分竣工结算，公司实现净利润1.57 亿元，同比增长20.3%。
    2、三季度慈溪项目大部分竣工结算，成为全年业绩增长主要原因。上半年，地产结算收入仅8803 万元。慈溪玫瑰园项目三季度大部分竣工结算，前三季度共结算17 亿元。按照2012 全年地产结算收入17 亿元、净利润率15%来估算，贡献权益净利润约1.3 亿元，折合EPS 约0.31 元。
    3、旅行社业务继续保持较高增速。前三季度，观光旅游、度假旅游、商旅管理收入分别增长40.0%、49.0%和29%（上半年为+34.0%、+50.0%、+31%），增速稳定，我们预计毛利率难有明显提升。
    4、会展业务增速降至30%以下。前三季度，会展服务累计收入增长23.8%，低于上半年的33.7%。中青旅会展公司在大型企业会议、奖励旅游市场具有专业优势和良好声誉，今年3 月被中国旅行社协会会奖专业委员会评为“2011 年度中国会奖旅游行业20 强”第一名，又在下半年荣获“2012 中国旅游业界奖——商务类年度最佳商务会奖旅行社”大奖。
    5、乌镇收入结构继续优化，酒店、商贸等其他收入占比首次超过50%，带动净利润率进一步提高。上半年，乌镇景区游客人数增长18.7%（西栅+33.6%，东栅游客+12.2%），西栅游客比重升至35%左右的历史最高水平；收入增长32.4%，显著超过游客增速。2012 年前三季度，乌镇游客人数、销售收入、净利润分别增长16.6%、31.2%和16.8%，由于酒店等收入超过门票收入，Q3 净利润增速超过上半年的15.0%。由于乌镇的不可复制性以及西栅客房数量将增长20%以上，乌镇景区收入仍有增长空间。按照前三季度的净利润增速，我们预计2012 年乌镇景区为中青旅贡献的权益净利润为1.32 亿元，折合EPS 约0.32 元。
    投资建议：中青旅是旅游业中股价长期表现最好的少数公司之一，乌镇景区几乎无法在异地复制，古北水镇也有明显特色和极高竞争壁垒。但慈溪地产项目今年基本结算完毕，古北水镇明年上半年仍在试运营期，除乌镇景区外，明年缺乏明显的利润增长点。维持公司2012 年EPS预测值为0.81 元，扣除房地产业务后的分部估值合计为16 元，考虑到两个景区的极高壁垒和不可复制性，维持“短期_推荐、长期_A”的评级。
    风险提示：欧洲发生重大不利事件，A 股整体估值水平继续下移，中国向拉动内需和消费的经济转型不及预期，古北水镇开业前期费用较大。