投资要点
    公司公布2012 年三季报：1-9 月，公司累计实现营业收入79.56 亿元，较去年同期增长34.15%，累计净利润2.63 亿元，较去年同期增长19.24%；折合每股收益0.63 元，基本符合我们的预期。
    公司旅游主业营业收入较去年同期增长24.52%。前三季度，公司四大旅行社业务观光、度假、会展、商旅收入水平持续提升，较去年同期分别增长40%、49%、24%和29%，快于旅游行业整体增速。
    乌镇景区接待游客人数、销售收入、净利润等多方面均创历史同期新高，分别增长16.57%、31.15%和16.8%，人均消费提高12.5%。利润增长慢于收入增长主要因为景区新增项目（如酒店客房）产生费用的当期化，我们预计，成本费用的增加还将持续一段时间。但是，乌镇正在从传统的团队游向个人游（散客）和会务游转型，预计未来酒店及商贸业务的比重将逐步加大，景区有望受益于接待人次和人均消费双升。从今年前三季度的情况看，预计乌镇实现营业收入近5 亿元，其中，酒店、商贸等其他收入占公司整体收入的比例首次超过50%，收入结构将愈加平衡。此外，公司的另一重要景区——古北水镇项目也处于正常推进中，预计明年中期有望正式营业。
    地产项目结算收入17 亿元，预计净利率低于去年同期。报告期内，中青旅绿城慈溪项目二期已实现竣工，预计净利润2 亿元，净利率约11.8%，低于去年全年17.5%的水平（收入10.8 亿元，净利润1.89 亿元）；贡献权益利润约1 亿元，折合每股收益0.24 元。
    财务与估值
    考虑到未来乌镇新增项目的费用增加，以及前三季度地产项目的净利率较低，出于谨慎性原则，我们下调公司2012-2014 年每股收益预测至0.78、0.93、1.12 元（原预测值为0.85、1.02、1.20 元），给予2012 年30 倍PE估值水平，对应目标价23.40 元，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    经济持续下滑，古北项目进展低于预期等。