投资要点
    ※中报低于预期：2012上半年公司营业收入37.66亿元（YoY 25.43%），净利润1.06亿元（YoY 17.66%），EPS 0.2558 元。
    ※旅游主业收入同比增长26.98%：公司上半年旅行社业务中观光业、度假业、会展、商旅以及入境游均保持较快增速，同比增长分别为34%、50%、34%、31%以及15%。乌镇景区实现收入3.12亿元（YoY 32.4%），净利润1.16亿元（15.04%）；上半年接待游客281.48万人次（YoY 18.66%），新开酒店致人工成本及开办费的增加，成本上升。中青旅山水酒店上半年收入1.1亿元（YoY 8%），在营酒店增至26家，另有6家处于筹建中。
    ※策略性投资业务增长平稳：中青旅创格科技上半年营业收入较去年同期增长8%，中青旅风采科技同比增长20%。房地产业务中，中青旅绿城投资置业有限公司实现净利润471万元，其中慈溪项目累计销售及预售收入达到27.54亿元，报告期结转收入8803万元，房地产业务能有效缓冲公司其他业务可能出现的业绩波动，对公司业绩起到积极作用。
    ※财务费用增长356.23%，投资收益增长23倍：上半年公司财务费用1355.38万元，上年同期为297.22万元，同比增长幅度较大。销售费用3.04亿元，上年同期为2.49亿元，同比增长22.12%；管理费用1.81亿元，上年同期为1.39亿元，同比增长29.99%。处置可供出售金融资产取得的投资收益913.79万元，上年同期为37.16万元，同比增长23倍多；乌镇景区报告期内收到政府补贴2392.05万元，同比增长15.83%。
    ※古北水镇有望成功复制乌镇模式：古北水镇国际旅游综合度假区项目处于全面建设阶段，项目正常推进。水镇有望在明年开始营业，项目在区位上、管理、品牌以及产品等方面具有绝对优势，前景看好，我们预计2014年项目有望达到收支平衡，成长空间大。
    ※调整盈利预测，维持“买入”评级：下调盈利预测，2012-2014年EPS为0.86、1.02、1.30元，对应PE分别为21、18、16倍，公司拥有较强的竞争优势，古北水镇业务将有效提升公司盈利及估值水平，维持公司“买入”评级。
    ※风险提示：古北水镇项目推进慢于预期，房地产业务低于预期。