2012 年中期业绩同比增长17.66%，略微低于前期我们预测   2012 年上半年，公司实现营收37.66 亿元，同比增长25.43%；实现归属于母公司所有者的净利润1.06 亿元，同比增长17.66%；EPS 0.26 元（我们预期0.28 元）；扣非后净利润同比增长6.91%（非经常性损益来自乌镇获补贴2392 万元以及证券投资获益914 万元，去年同期分别为2065 万元和37 万元）。上半年， 地产业务仅结算0.88 亿元（慈溪项目已累积销售27.5 亿元，11 年10.8 亿元）， 实现净利润471 万元，较一季度的439 万元稍微增加，对上半年业绩几无影响。综合来看，管理费用和财务费用同比增长30%和356%也影响了业绩增速。  旅游主业收入实现快速增长，乌镇景区显示出强劲成长性   2012 年上半年，旅行社业务收入增长24.98%，其中本部观光旅游业务、度假业务、商旅管理业务、入境游业务收入分别同比增长34%、50%、31%、15%， 优于行业整体增速。会展业务收入同比增长34%，毛利率提升1 个百分点，显示出行业龙头地位稳固。乌镇景区上半年客流增长19%，其中东栅增长12%、西栅增长34%；营业收入同比增长32%，人均消费从100 元提升到111 元，非门票消费占比日益提升。由于受到枕水度假酒店170 间客房开业影响，本期净利润仅增长15%，但利好西栅中长期增长。中青旅山水扩张提速，上半年新增5 家门店至26 家，仍有6 家筹建中，但收入同期仅增长8%，对业绩影响有限。  上半年策略投资仅风采科技表现较好，地产结算高峰可能延至明年   今年上半年，受益于相关彩票政策，风采科技收入增长20%；创格科技收入增长8%；中青旅大厦因出租率达100%租金收入无增长。慈溪地产业务从2011 年以来结算均较我们预期慢除与宏观调控有关外，不排除公司策略上因应2013 年古北水镇开业初期可能出现的亏损。  风险提示   策略投资业务短期仍将对公司业绩影响较大，古北水镇项目盈利周期不确定性。  基于对长期成长的乐观预期，维持"谨慎推荐"评级。   由于古北水镇可能采取分期开业且相关收费细节尚未披露，我们暂不考虑该项目影响。预期公司12-14 年EPS 分别为0.82/0.97/1.07 元，其中旅游业务分别贡献 0.42/0.55/0.72 元。公司短期估值相对合理，着眼中长期维持评级不变。