与预测不一致的方面
    大同煤业公布2012 年前三季度业绩，公司前三季度实现营业收入269.02 亿元，同比上升155.7%；归属于母公司的净利润5.89 亿元，折合每股收益0.13 元，同比下降70.7%；其中三季度实现每股收益-0.08 元。显著低于我们对公司全年业绩预测的3/4。
    要点：1)公司大量增加了煤炭贸易业务，导致前三季度公司营业收入大幅增长了156%，但贸易煤业务利润率很低，使得公司毛利率从去年的41%下滑到13%。
    2) 公司本部煤炭业务亏损显著。由于公司本部煤矿老化，人员负担较重，成本处于行业高端，因此3 季度亏损进一步扩大为2.98 亿元（上半年累计亏损0.93 亿元）。3) 3 季度煤价显著下跌，秦皇岛动力煤均价631 元/吨，比2Q 均价下滑了769 元/吨下滑了18%。往前看，9 月份以来随着冬储煤的拉动，秦皇岛动力煤价格回升到650 元/吨，但由于电厂库存较高，进一步上升幅度有限。公司煤矿生产成本处于行业高端，在煤价疲弱时业绩受到的冲击更大。
    投资影响
    我们将公司2012/2013/2014 年的吨煤生产成本预测从之前的321/331/334 元/吨分别上调至331/338/341 元/吨（分别上调3.1%/2.4%/2.2%），贸易煤毛利率从1%下调至0.5%，以反映公司前三季度的经营情况；下调公司2012/2013/2014年的EPS 至0.23/0.17/0.26 元（分别下调41%/34%/26%）。公司当前2012/2013 年市盈率为23.2/35.7，显著高于行业12.2/13.3X 倍的中值水平。由于业绩的下调，我们下调大同煤业基于Director’s Cut 的12 个月目标价9.4%至7.28 元，重申卖出评级。上行风险：公司成本控制好于预期。