12 年1-9 月归属于母公司净利润同比下降24%至19.17 亿元，每股收益0.61元，低于预期。3 季度每股收益0.08 元，环比下跌59%。尽管公司改变产品结构，加大下水煤的销量，使得综合煤价售价和毛利率比较抗跌，但由于港口运费和杂费大幅增长，导致销售费用大幅增长，3 季度净利润率下降5个百分点，达到只有3%的历史新低，盈利能力大幅下降。公司煤炭资源储备丰富，煤炭业务中长期的成长性较好，但公司中短期面临盈利能力下降、非煤业务拖累业绩等因素制约，未来总体业绩表现可能欠佳。我们将12-14年每股收益下调18%、22%、14%至0.67 元、0.70 元和0.82 元。基于17倍12 年市盈率，下调目标价至11.39 元，维持持有评级。
    支撑评级的要点
    2012 年1-9 月主营业务收入同比增长1.6%至232 亿元，归属于母公司净利润同比下降24%至19.17 亿元，每股收益0.61 元。3 季度单季度净利润环比下跌59%至2.61 亿元，每股收益0.08 元。
    销售结构改变，但盈利能力并未获得有效提升：由于铁路瓶颈的解决，公司兴县矿区的下水煤销量增多，尽管预计下水煤的售价比较高（入洗率提高，精煤的售价较高），抵消了煤价下跌的影响，使得综合煤炭售价及毛利率获得支撑，但是下水煤的运费、港杂费等销售费用大幅提升，使得经营利润率和净利润率仍然下跌，与今年前9 个月行业平均跌幅相似。预计下水煤的吨煤净利与地销煤相似。
    3 季度盈利能力大幅下降，净利润率下跌5 个百分点至3%的历史新低。
    4 季度业绩不能太乐观：历史上看，由于年底费用的集中计提，公司4季度的业绩低于预期的比例较高，09-11 年，4 季度净利润占全年净利润的比例分别仅为14%、3%和11%。
    公司未来发展以内生性成长为主，“十二五”末煤炭产能有望达到5,590万吨，且后备资源储备丰富，公司煤炭业务中长期成长性较好。
    评级面临的主要风险
    作为公司最重要的成长点，兴县矿区较低的盈利能力或持续拖累业绩。
    公司积极参与煤化工等非煤产业，但实际盈利能力可能不及预期。
    估值
    我们将 12-14 年每股收益下调18%、22%、14%至0.67 元、0.70 元和0.82元。基于17 倍12 年市盈率，目标价由13.60 元下调至11.39 元，维持持有评级。