业绩增长符合预期，会计政策依然稳健。2012 年前三季度公司实现收入40.4亿，增长21.7%，归属于母公司净利润8.0 亿，增长19.7%，EPS0.65 元，三季度单季实现收入14.3 亿，增长24.0%，净利润2.5 亿，增长21.1%，EPS0.20元。由于12 年年初公司变更坏账计提政策，三季度转回坏账准备约5900 万，变更后的坏账计提标准仍然高于同业，公司应收账款周转天数98 天（去年同期为106 天），研发费用全部费用化，公司会计政策依然稳健。三季度单季销售费用率为46.5%，同比提高6 个百分点，这与公司销售费用确认周期有关。
    创新迈向收获期，高端仿制药即将迎来产品上市潮。阿帕替尼胃癌适应症处于技术审评阶段，法米替尼肾癌二期临床完成正在申报有条件上市许可，瑞格列汀进入三期临床，长效GCSF 年内完成三期临床，恒瑞研发创新即将进入收获期，13-15 年将陆续上市60 多个仿制药（首仿、创新剂型、有工艺或配方专利），计划到15 年通过分线管理将营销人员扩充至10000 人。我们维持12-14年每股收益预测0.88、1.10、1.38 元，同比增长24%、25%、26%，维持买入评级。
    关键假设点：1）替吉奥12 年放量，肿瘤药产品线两位数增长；2）吸入式麻醉剂七氟皖、阿曲库铵均处成长期，新品右美托咪定11 年贡献销售1 亿，我们预计12 年手术麻醉药仍将保持超过35%的快速增长；3）碘氟醇12 年产能瓶颈打开，碘克沙醇逐步起量，预计造影剂收入增幅有望达到40-50%；4）预计12 年全年综合毛利率维持稳定；5）公司季度之间费用率有波动，预计全年期间费用率稳中有降。
    有别于大众的认识：1）市场认为恒瑞阿帕替尼上市后市场营销可能需要一个周期，我们通过对中国上市靶向抗癌药销售进度的研究认为，此类药物销售上量具备爆发性，阿帕替尼营销进展有望超预期；2）市场认为恒瑞老的肿瘤药品种招标有降价风险，我们认为，招标降价客观存在，恒瑞伊立替康通过美国FDA 认证，11 年多西他赛、奥沙利铂成功申报，主力品种后续将陆续申报，规范市场认证的获取将使得招标价格止跌回升。3）市场认为恒瑞部分品种新入医保，存在国家下调最高零售价风险，我们认为，药品量与价总是一对矛盾，以价格的一定让步换市场也不失为一种竞争策略，04 年多西他赛新进医保，
    最高零售价下调，并没有阻碍恒瑞多西他赛收入规模过8 亿；4）市场认为近年恒瑞新上市重磅产品较少，或将面临收入持续增长压力：我们认为
    恒瑞现有品种增长潜力仍然巨大，支撑2~3 年绰绰有余，后续仿制药品种13 年后密集上市，产品储备丰富。5）市场认为恒瑞销售费用率过高，存在隐性风险，我们认为恒瑞销售模式符合当前中国国情，公司正在积极转变营销方式，朝外企专业学术营销转型，销售费用率长期看将呈下降趋势。
    股价上涨催化剂：1）医药行业政策转向有利于高品质品牌仿制药企业；2）创新药研发、上市进程超预期；3）恒瑞发展战略逐步被更多投资者熟知并认可；4）规范市场认证与销售超预期。
    核心假定的风险：新药上市时点难以准确判断，研发存在风险；近年公司研发、市场与固定资产投入均较大，存在费用增长过快拖累业绩增长可能；医药行业竞争加剧，产品价格下降超预期。