事件：
    盘江股份公布2012年三季报，前三季度收入59.5亿元，同比增长10%；净利润11.9亿元，同比下降10%；EPS为0.72元；ROE为16%。其中，三季度单季收入16.1亿元，同比下降14%，环比下降26%；净利润1.8亿元，同比下降61%，环比下降61%。一、二、三季度单季EPS分别为0.34元、0.27元和0.11元。
    点评：
    我们认为，盘江股份三季报业绩，特别是三季度单季业绩大幅低于预期主要是受煤价下跌影响，我们下调盈利预测和评级。具体分析如下：煤价大跌影响三季度单季收入下降14%。因三季报未披露产量数据，故我们只能推算是煤价变化导致盘江股份的收入和净利润大幅下滑。具体来看，六盘水地区煤价变动幅度较大，三季度混煤均价同比下跌9%，焦精煤（G79）出厂价同比下跌18%，而环比跌幅均超过10%。但是，我们注意到，近期煤价有上涨迹象，这是相对有利的信号。
    毛利率环比下降13个百分点。盘江股份在三季度单季收入环比下降26%的情况下，成本仅下降8.5%，综合毛利率环比下降13个百分点至33%，显示其在应对煤价下跌方面的手段十分有限，当然，这是煤炭行业的问题所在。另外，我们已经注意到煤炭价格已经回升，但力度偏弱，故预计四季度毛利率上升空间不大。
    期间费用率环比上升4个百分点。整体来看，盘江股份前三季度期间费用8.3亿元，同比增长31.4%，主要是由于松河煤矿2011年5月1日起开始并表，故2012年多负担4个月的费用。单季度看，三季度期间费用2.9亿元，环比下降4.6%，但期间费用率为18%，环比上升4个百分点，主要是管理费用率上升所致。
    内生增长：短期在于结构性改善，中长期在于产能扩张
    短期：松河煤矿+首黔资源+结构性改善 松河煤矿投资收益为-361万元。松河煤矿（35%，240万吨，焦煤）上半年净利润为-1031万元，松河煤矿亏损主要是投产初期所致，预计正常情况下可贡献权益产量84万吨，净利润3亿元，投资收益约1亿元。 首黔资源贡献投资收益1185万元。盘江股份旗下的首黔资源（25%，270万吨，焦煤和收煤），其旗下拥有3座煤矿，分别为杨山矿、茨嘎矿和纳木矿，规划产能分别为30万吨、120万吨和120万吨，目前仅杨山矿在产。2012上半年，首黔资源贡献投资收益1185万元。 金佳矿煤炭品质提升。盘江股份旗下金佳矿（180万吨，100%）正在建设洗煤厂，将原有的销售电煤改为销售品质更优的化工煤，2012年应当有所体现。 中长期：新增权益产能 913万吨 盘江股份旗下的发耳二期（90%）可采储量4.9亿吨，规划产能300万吨，煤种主要为贫煤、瘦煤和无烟煤等。我们预计2014年底投产。
    马依煤矿（67%）包括马依西一井、马依西二井、马依东一井和马依东二井等4座矿井，可采储量5.3亿吨，规划总产能960万吨，煤种主要是贫煤和瘦煤。预计建设最快的马依西一井或可于2014年底建成投产。
    外延扩张：响水矿或最先注入
    信达持股难题2011年已经解决。2011年11月，盘江股份控股股东盘江煤电将其持有的盘江股份1.9亿股份分别变更为兖矿集团、华融资产、信达资产和建设银行，使得盘江控股全资持有盘江煤电进而间接持有盘江股份，兖矿集团等公司由间接参股盘江股份改为直接参股。 响水煤矿或最先注入。盘江集团旗下响水矿（36%）可采储量4.1亿吨，核定产能400万吨，煤种为贫煤和瘦煤。响水矿拥有2个采区，一是河西采区（100万吨）已投产；二是播土采区（300万吨）已建成但正申请安全生产许可证，若申请成功，集团或启动资产注入。按80-150元吨煤净利，预计响水矿完全达产后净利润为3.2-6亿元，按36%权益贡献投资收益1.2-2.2亿元，若完全现金收购，增厚EPS约0.07-0.13元。
    下调评级：增持
    基于煤价下跌，我们下调盘江股份2012-2014年EPS分别至0.89元、0.85元和0.97元，对应PE分别为19倍、20倍和18倍，估值水平较高。尽管我们看好盘江股份的内生增长潜力和具备想象空间的资产注入前景，但很难改变景气下降期间的盈利预期，故我们下调评级至“增持”。
    风险提示
    煤炭价格下跌超预期；新矿投产低于预期。