投资要点
    事项：加加食品发布了2012 年三季报。报告期内，公司实现营业收入12.13亿元，同比下降0.2%；实现归属于母公司股东净利润1.07 亿元，同比增长41.35%；基本每股收益为0.56 元，期末每股净资产为8.49 元。
    业绩符合预期
    公司业绩基本符合我们的预期，净利润增长主要由毛利率提升和财务费用率下降贡献：1-3Q 毛利率为24.7%，同比增加2 个百分点；财务费用率为-1.4%，同比下降2.2 个百分点。Q3 单季收入为4.08 亿，同比微增0.6%，Q3 单季净利为3300 万元，同比大增79%，主要是因为去年同期基数较低。
    毛利率提高、费用率下降
    公司 1-3Q 的累计净利率为8.9%，同比提高2.6 个百分点；Q3 单季净利率为8.1%，同比提高3.5 个百分点。净利率的提升主要自于两个因素：1、毛利率的增加，公司今年对调味品的产品结构进行了调整，增加了毛利率较高的中高端酱油的比例；2、财务费用率的下降，主要是募投资金带来了大量的利息收入。
    我们认为，产品结构转型驱动的毛利率提升将是公司未来几年业绩增长的一个主要驱动力。
    转型期收入增长放缓
    公司 1-3Q 收入增速为-0.2%；Q3 单季收入增速为0.6%。我们认为，造成公司收入没有增长的原因主要有两点：1、今年酱油行业整体增速大幅下降，1-8 月行业产量累计增幅为6%，同比大幅下滑15 个百分点；2、公司本身处于转型期，为了配合即将投产的以高端酱油为主的产能，公司加大了产品结构调整的力度，这也不可避免地影响了终端销售的增长。随着产品结构调整的初步完成和新产能的投放，预计明年收入增速会逐步恢复到正常水平。
    维持“推荐”评级
    预计加加未来三年营收 CAGR 为14%，净利润CAGR 为26%，2012-2014 年EPS 分别为1.02、1.19 和1.64 元，同比分别增24%、17%和37%；最新收盘价对应的动态PE 分别为22、19 和14 倍。公司是酱油行业龙头企业之一，且未来茶油业务值得期待，维持“推荐”评级。
    风险提示：经济增速的持续下行对于酱油和食用油需求产生不利影响。