要点
    加加今年主抓调结构，销售增长放缓，“面条鲜”成销售明星公司上半年销售增长有所放缓。上半年实现总收入8.06 亿元，同比增长 -0.61%，其中一季度增长13.83%，二季度增长-13.73%。增长放缓的主要原因是公司现有产能已满产，短期面临产能瓶颈，募投20 万吨酱油项目预计要到2013 年6 月投产。
    公司今年着重致力于产品的结构调整优化。砍掉或调减低毛利产品产量（如味精、普通老抽等），加大浓酱油向淡酱油的转型，推广面条鲜等淡酱油产品，为明年新产能的释放做好准备。调结构已初有成效，目前酱油中生抽的销售比例已提高到一半左右，期内酱油收入增长-0.06%，毛利率同比提高2.07 个PP，植物油类收入增长 -3.24%，味精收入增长-14.78%，鸡精类收入增长25.26%。
    作为“淡酱油战略”拳头产品的面条鲜成为销售明星。2009 年底推出“面条鲜”，2010 年销售近5000 吨，销售约3000 万元，2011 年收入6000 万元，今年上半年同比增长超过70%，全年销售有望过亿元，明年计划达到2 个亿。由于面条鲜等产品毛利率较老酱油高出约15 个百分点，盈利贡献更高。
    “淡酱油战略”逐步加码，四季度计划推出新款重磅产品，有望复制“面条鲜”的成功路径公司淡酱油战略正逐步推进，四季度公司计划推出新款重磅产品，新产品的毛利率将达到50%左右，不仅大幅高于老抽，更是高于现
    有明星生抽产品。面条鲜的成功，一是产品品质过硬，发酵周期达6 个月，二是创新式的差异化定位，迎合了全民吃面条的需求，三是大范围持续的“体验式品尝”营销刺激了消费。公司新的重磅产品也将大规模启动体验式营销的成功经验。
    募投项目明年7 月投产，酱油产能翻番，公司进入新一轮成长期再造一个“加加”。公司募投项目之一的“年产20 万吨优质酱油”目前正在长沙宁乡建设中，公司预计明年7 月份开始投产。若完全投产，公司酱油产能将增长100%，同时酱油品质更是大幅提高。
    公司预计正常年营业收入8.40 亿元，净利润达1.51 亿元，几乎等于再造一个“加加”。
    公司对未来产能逐步消化有信心也有准备。统计局数据显示，酱油行业去年产量662.49 万吨，增长16.49%，而今年1-8 月仅增长5.96%，增速有所放缓。但行业正进入密集扩充期，明年产能消化压力较大，产销量第一的海天（现有100 万吨左右）正排队IPO，计划分三期投资150 万吨酱油产能。加加对此已有准备，一是产能早已到瓶颈，因宁乡批地和IPO 已经耽搁扩产约2 年时间，二是公司在渠道上大有潜力可挖，过去受制于产能公司在餐饮（调味品行业最大渠道，占比近50%）、一二线城市、KA 渠道一直没有发力运作。当然公司20 吨新产能的投放也是有序的，会试市场情况而定。
    酱油市场仍有较大潜力，加加通过不断创新有望赶超对手酱油市场仍有不小的潜力。按2011 年产量计算，我国人均酱油占有量约为4.92L/年，消费量不到日本的一半。从消费结构来看，日韩港澳台等地酱油消费多以生抽为主，而国内仍主要以老抽为主，但生抽的健康理念正从广东向北上等一线城市传播。生抽浓度低、味道鲜美、适用范围广、更健康且使用量远超过老抽，生抽概念的推广改变了家庭过去只用1 瓶酱油的习惯，不吝于再造一个酱油市场。此外随着生活水平的提高，酱油消费升级明显，市场不断细分，更多高档、专业和健康的酱油产品涌现满足人们多样化需求。
    加加一直是行业创新的旗手，靠差异化定位和创新赢得市场认同。
    公司起步初期靠瓶盖创新迅速打开了华中市场，2001-2004 年采取“加加酱油，一瓶当做两瓶用”的经济实惠营销策略，2005-2009年转而提出“炒菜用加加老抽、凉拌用加加生抽”的理念，2010
    年至今全面实施“淡酱油”战略，面条鲜、儿童酱油等取得初步成功。创新在酱油行业能形成强大的竞争优势，李锦记正是靠“蒸鱼豉油”这一单品的创新录得超过10 亿元的销售额，并在这一领域始终遥遥领先其他模仿者
    我们预计加加食品2012-2014 年业绩分别为0.995 元、1.248元、1.698 元，给予“推荐”评级
    我们预计加加食品2012-2014 年业绩分别为0.995 元、1.248 元、1.698 元，目前股价对应估值分别为20.75 倍、16.55 倍、12.16倍，估值具备吸引力。尽管短期公司受制于产能瓶颈规模增长较缓，但自四季度开始公司将加大“淡酱油”新产品宣传力度，明年中期起产能将大幅度扩张，公司将有望进入新