公司10月18日发布2012年三季报。2012年1-9月实现营业收入26.74亿元，同比增长11.02%，利润总额7.86亿元，同比增长4.65%，归属净利润5.89亿元，同比增长4.37%。其中，三季度实现营业收入10.22亿元，同比增长15.99%，利润总额2.80亿元，同比增长13.97%，归属净利润2.07亿元，同比增长9.42%。
    公司前三季度摊薄每股收益0.216元（其中三季度0.076元），净资产收益率7.39%，每股经营性现金流0.06元。
    简评和投资建议。公司前三季度收入同比增加2.65亿元，其中三季度增加1.41亿元，高于上半年1.25亿元的增量（主要由2011年5月开业的篁园及五区市场贡献）。由于3Q11和3Q12均无地产收益，三季度收入增量全部来自市场主业。
    三季度营业成本增加1.14亿元至5.69亿元，毛利率同比减少3.98个百分点至44.36%，与商城创业园项目的建造成本及土地使用权1.8亿元转列至投资性房地产，开始计提折旧有关。
    费用方面，三季度销售费用率同比减少0.1个百分点至4.07%，管理费用率同比增加0.07个百分点至4.85%，控制良好；财务费用同比减少2870万元至5400万元，带动期间费用率大幅下降4.14个百分点至14.21%。但从绝对额看，公司的财务费用压力并未减轻：截至9月底，有息负债余额44亿元，同比增加20亿元（其中短期借款增加15亿元，长期借款增加5亿元），较6月底增加5亿元（其中短期借款增加4亿元）；有息负债率26%，绝对额和负债率均创2005年以来新高，我们预计公司财务费用压力短期内难以明显缓解。
    因营业外收入减少及有效税率提升，三季度归属净利润增速较营业利润放缓8个百分点，为9.42%；前三季度归属净利润仅增4.37%，低于11.02%的收入增速仍主要受制于财务费用。
    维持盈利预测。我们预测公司2012-2013年EPS为0.37元和0.58元，分别同比增长57.36%和56.11%（其中2012年预计主业EPS约0.28元，同比增长18%左右；预计13年主业约0.47元），对应当前6.67元股价的PE为17.9倍和11.4倍。由于新市场开业（篁园及五区市场）时间低于预期，以及新建市场（一区东扩及生产资料市场）进展低于预期，公司市场主业业绩的大幅增长被推后至2013年。而且，2012年主业平淡且不排除出现主业利润负增长可能，是否能够达到预期同时也要看地产项目的确认时间和确认面积。
    2012年公司有近2.4万个商铺到期续租，同时一至四区市场728个剩余商铺招商将在2012年全部完成，并且篁园及五区市场剩余商铺招商预期也有望在2012年完成。若前期市场预期的关于义乌国际商贸城税收优惠等政策能够兑现，将有利于公司新商铺招商定价和到期商铺的重新议价，这是影响2013年业绩弹性的重要因素。虽然公司2012年来自于市场主业的业绩仍相对平淡，但我们认为2013年业绩增长的推动力到底有多大是重要的投资关注点，即关注推动13年业绩大幅增长的因素的发生时间及力度（新增商铺的招租、新旧商铺的租金价格、一区东扩进程等）。
    维持对公司中长期投资观点：作为一个资产型、价值型加成长型兼具的投资标的，其长期发展的趋势和逻辑没有发生太大改变，具备中长期投资价值。短期内基于：（1）公司五区、篁园等新市场剩余商位招商时间和价格低于预期；（2）四区市场对商户实施分档补助方案致2011年10月到13年10月租金收入减少；（3）公司财务费用高企；（4）2012年虽有五区、篁园市场的增量商铺收入，但也存在四区租金减少的影响，业绩弹性可能主要来自地产贡献，以及到期商铺提价具有不确定性等。
    我们认为关于公司五区、篁园市场招商价格和时间低于预期、四区市场租金减少等对其业绩的影响已经反映在二级市场股价表现中（我们在之前的跟踪报告中也有提示），同时随着一区东扩和义西生产资料市场有望分别在2013年前后开业，再加上地产业务的贡献，公司有望在2013年之后迎来业绩高增长。当然，产生这一高增长的预期，以及预期增速的弹性大小等仍需要持续跟踪观察。短期内公司2012年PE较高，且市场缺乏对公司未来主业提升业绩所需动力的信心。暂下调评级至“增持”，12个月目标价10.34元（对应2013年主营业务和地产业务分别约20倍和8倍估值）。
    风险与不确定性。房地产收入确认具有不确定性；2012年主业净利润有可能出现负增长；新市场开业时间低于预期及租金水平的不确定性。