投资要点
    2012 年上半年实现营业收入63.80 亿元，同比减少10.68%；实现归属于母公司的净利润1.12 亿元，同比减少85.05%，EPS 0.083 元，符合预期。
    量价齐跌令业绩大幅下滑：上半年销售水泥及熟料3073 万吨（统计口径），同比减少约6%，出厂均价我们估算约降3 个百分点，并由于产能利用率的下降推高了成本，上半年综合毛利率同比下降约7.7 个百分点至24.54%。
    公司主战场华北地区（收入占比近7 成）上半年竞争格局恶化：我们统计华北各省合计1-6 月水泥产量累计同比增速仅约1.65%，明显低于全国5.31%的增幅，而河北省上半年产量同比下降1.27%，而产能方面我们测算今年河北、山西内蒙古增量在10 个百分点左右，受此影响，河北水泥价格降至2008年至今的最低位。东北区域（公司收入占比约15%）上半年景气度较高，水泥价格同比提升约100 元/吨，但我们判断，下半年受河北等低价水泥冲击，东北水泥价格预计有下行的压力。
    期间费用率大幅上升约7 个百分点至24.49%，并主要体现为管理费用率增长约2.8 个百分点及财务费用率增长约8 个百分点，系子公司在建项目正式投产、贷款利息费用化及融资总额增加所致。投资净收益大幅增长主要是冀东海德堡（泾阳）及鞍山冀东盈利情况明显好转所致，另外，营业外收入8848万元主要是收到资源综合利用增值税返。
    报告期内，秦岭新线、永吉公司顺利建成投产，吴堡冀东收购工作取得进展，截至今年2 季度末，我们统计公司水泥总产能达到约8700 万吨（熟料产能折算），计入联营及合营公司产能合计约1.1 亿吨。
    财务与估值
    考虑到区域景气的回落且尚难有明确的反转趋势，我们下调对公司2012-2014 年EPS 预测至0.27、0.40、0.56 元，按照可比公司平均PB，对应目标价11.90 元，维持对公司的“增持”评级。
    风险提示
    地产及信贷政策的再度收紧、煤炭价格的大幅上行等因素均可令公司业绩不达我们预测。