报告摘要：     
    2012年上半年公司实现营业收入5.46 亿元，同比增长26.5%；营业利润1.66 亿元，同比增长45.6%；归属母公司所有者净利润1.42 亿元，同比增长48%；实现基本每股收益0.71 元。公司预计2012 年1-9 月归属于母公司所有者净利润同比增长在20%-50%之间。
    战略向直营转移。公司认为随着消费升级二三线城市高端女装消费能力将有较大的提高，所以公司计划加大省会城市及发达中等城市的直营覆盖力度。因此，上半年新增直营门店44 家至230 家，经销店减少10 家至192 家，其中经销店减少主要由于公司收编部分加盟商转直营。由于直营毛利高且铺货量大（经销店铺货约5 件/平米，直营店可达8 件/平米），战略转型后公司综合毛利率和店效将有明显提升，但对公司的存货管理提出挑战，为此公司上半年新增了9 家OUTLETS 折扣店。 
    多品牌战略稳步推进。上半年加大新品牌的门店拓展力度，其中新品牌玛丽安玛丽净增15 家门店至22 家，莱茵净增6 家至97 家，卓可净增4 家至64 家，而主品牌朗姿净增门店数为0 家。报告期内多品牌经营效果显著，北京卓可净利润同比增长73.9%至2446 万元，北京莱茵净利润同比增长50.6%至1815 万元，而北京朗姿净利润增速40% 为10,656 万元。
    盈利预测与投资评级。公司未来两年外延式扩张无忧，经销转直营的战略转移也将提升终端店效和毛利率，未来两年增长相对确定。但公司所处行业为高端女装，单品牌门店空间约在400 家左右，支撑当前70 亿的市值仍需多品牌战略以及其他品牌发力，我们预计公司2012-2014 年EPS 分别至为1.49 元、1.88 元和2.45 元，目前股价对应PE 分别为24 倍、19 倍和14 倍，估值基本合理，鉴于我们对公司未来多品牌运作的信心，我们维持公司"谨慎推荐"评级。  风险提示。经济增长下滑影响终端消费需求；公司设计不能迎合终端需求，导致存货积压。