事件
    20 日晚，烟台万华发布2012 年中报，当期实现销售收入71.6亿，同比增长约4%，净利润9.84 亿元，同比下滑1.45%，合每股0.45 元，略低于我们的预期范围（0.47-0.5 元）。
    二季度单季看，公司实现销售收入38.8 亿，环比增长约18%，净利润5.42 亿，环比增长22.6%，合每股0.25 元，业绩环比改善趋势与市场预期一致。
    从业务结构看，异氰酸酯业务仍是公司收入和利润的核心来源，报告期实现销售收入55.6 亿，毛利率33.28%，这一数字低于我们按照瞬时价格水平估算的毛利率（35.8%左右），是公司业绩低于预期的主要因素。
    简评
    二季度盈利向好主要受到开工率较低的刺激
    二季度，MDI 市场需求仍相对清淡，但企业检修较为密集，导致货源偏紧、价格走强。聚合和纯MDI 价格分别由4 月初的19250 和16450 元/吨上涨到6 月底的22250 和17700 元/吨，而原料苯胺价格整个二季度处于下行通道，MDI 盈利空间扩大。但行业总体开工率水平处于下降趋势，百川资讯统计的MDI 行业4-6月开工率分别为83%、71%和47%，随着MDI 价格的提升递减，亦即开工率与价差反向变动。因此我们判断二季度价格向好主要是受到开工率较低、供给紧缩所致，这也解释了企业盈利的提升何以低于价差提升。
    MDI 持续货紧价升，但预计后期有所回落
    7 月份以来，MDI 供给紧缺持续。韩国BASF 装置开车不稳定、公司宁波装置复产进度低于预期、国内联恒和Bayer 等企业加强了出口，并且联恒装置在8 月10-30 日也处于常规检修阶段，导致国内货源紧张，产业链基本无库存，短期呈现一货难求局面。
    8 月份以来，苯胺价格的上涨也对 MDI 价格走势产生正面推动。
    目前，纯MDI 和聚合MDI 价格分别在21500 和21000 元左右。
    不过，下半年以来MDI 需求尚未出现改善（有观点认为今年国内MDI 需求增速甚至可能低于全世界水平），下游对于MDI价格有一定抵触情绪。目前市场对于8-10 月份旺季的期待程度不及从前。我们判断，随着公司宁波装置恢复正常、联恒检修结束重新开车，MDI 价格可能有所回落。