主业增长约43.3%，符合预期。12 年上半年公司实现收入9.4 亿，增长2.4%；净利1.6 亿，增长24.2%，EPS0.30 元，符合预期。扣除去年同期房地产实现2.3 亿收入，医药主业收入增长36.4%，去年同期房地产贡献净利约4000 万，摊销股权激励费用2649 万，今年上半年摊销股权激励费用1748 万，扣除上述两项影响，12 年中期主业净利1.7 亿，增长43.3%。二季度单季实现收入4.9亿，增长25.1%；实现净利8651 万，增长54.8%。
    沙坦原料销量大幅增加，制剂出口有所突破。12 年上半年公司原料药与中间体业务实现收入7.8 亿，增长25.1%，毛利率小幅提高0.61 个百分点。其中沙坦原料药收入4.0 亿，增长54.8%，毛利率37.7%。普利原料药实现收入2.1亿，下滑9.3%，毛利率31.7%。与国际大仿制药厂和原研药厂合作的部分原料药产品开始供货，上半年实现收入接近5000 万，我们判断该部分业务毛利率超50%。制剂收入1.5 亿，增长156.6%，其中制剂出口业务有所突破，收入六千多万，国内制剂收入约5、6 千万，上半年华海美国新并购寿科健康美国公司（Solco），并表收入预计4、5 千万，Solco 主业为医药商业，与美国主流药品消费渠道均有良好业务联系，为华海自主产品出口打下良好基础。我们预计制剂出口业务毛利率在30%左右。
    沙坦原料药量增明确，更多合同定制品种进入供货期，制剂出口更值得期待：12、13 年沙坦原料药量增明确，价格大幅下跌可能性不高，前些年储备的部分原研厂合作品种将陆续开始供货，盈利能力强。华海规范市场制剂出口取得初步突破，随着更多文号的不断获批，制剂出口业务更值得期待。我们维持12-14 年每股收益预测0.59、0.72、0.88 元，同比增长49%、21%、22%，对应预测市盈率分别为24、20、16 倍，维持买入评级。
    有别于大众的认识：1）市场认为沙坦原料药存在大幅降价可能，我们认为，从FDA 新批准沙坦DMF 来看，新进入企业数相对较少，大幅降价可能性不大；2）市场认为印度制剂出口企业存在产能过剩，华海制剂出口业务难以获得丰厚回报，我们认为，规范市场仿制药企业毛利率也在50%左右，华海拥有原料药优势，自主制剂出口回报可观；3）市场认为公司股东之间存在纷争，可能影响公司发展，我们认为，华海大发展是两位股东共同利益。
    股价表现的催化剂：1）沙坦放量超预期；2）制剂出口业务盈利能力获得市场认同；3）政府加强对符合规范市场产品质量标准企业的支持。
    核心假设风险：1）原料药产品价格存在一定波动性；2）规范市场制剂文号获取周期漫长，存在制剂出口业务进展时间不达预期可能。