事 项
    安琪酵母发布半年报，2012 年上班公司实现营业收入13.90 亿元，同比增长13.32%；归属于母公司的净利润1.59 亿元，同比下降8.58%；每股收益0.48元，扣除非经常性损益后每股收益0.428 元。
    主要观点
    1. 国内市场是增长的主要动力，出口依然低迷。
    收入较上年增长10.3%，主要是公司进一步加大国内市场开发，销售市场扩大所致：公司加大国内市场开发，积极拓宽销售渠道和网络，改进销售措施，国内市场继续保持良好增长态势，较上期同比增长23.33%；出口方面，由于受到国际经济危机、中东北非政局动荡以的影响，公司出口收入同比下滑3.75%，目前出口仍然比较低迷，等待复苏。
    2. 出口产品降价、高价原材料库存、人工成本上升造成利润下滑。
    上半年的营业利润率下降1.15 个百分点，是导致利润下滑的主要原因，利润率的下降主要因为三方面的原因：一是有出口市场低迷，竞争加剧，产品价格有所下降，二是上半年还有部分库存的高价糖蜜计入成本，三是工人的工资上涨。
    3. 下半年原材料的压力缓解，但可能有折旧在一定程度上影响利润。
    由于高价的库存糖蜜在上半年已经消耗完毕，下半年使用的是上半年采购的低价糖蜜，原材料带来的毛利率压力有望缓解。但是，由于埃及1.5 万吨酵母生产线，以及宜昌工业园和广西的部分项目在下半年开始投产，可能有3 个亿左右的在建工程转固定资产开始计入报表，会在一定程度上提高成本和费用。
    4. 公司积极从生产型工业企业向消费品型公司转型。
    公司目前积极从生产型公司向消费品公司转型，完善产品结构，上半年招聘了近300 名的销售人员，在渠道上，从相对单一的工业渠道模式向工业、商超、电子商务等多种渠道相结合的复合模式，中短期来看，公司的投入力度较大外围的经济环境低迷使公司承受更大的压力，长期来看，公司的发展思路清晰，着眼于更长远的发展空间。
    目前出口低迷是影响公司业绩的关键因素，期待外围环境复苏。我们调整2012E-2014E 的EPS 为1.29 元、1.70 元和2.16 元，给予“推荐”评级。
    风险提示
    1. 国外政治环境动荡，需求持续低迷。
    2. 转型成本过高。