张裕公布中报，收入净利润分别增长-2.5%、5%，其中2 季度收入利润分别增长10%和0.8%，收入下滑态势已基本止住，但销售费用及成本的快速上升导致利润增速明显下滑。预计进口冲击将持续3 年或更长时间，但程度会逐渐减弱，我们看好公司拥有的品牌渠道优势，以及正在进行的内部变革，预计12 年EPS 3.11元，以20-25 倍PE 定位目标价62.2-77.75 元，维持“强烈推荐-A”的投资评级。
    12 年上半年收入增-2.5%，净利增5%，公司12 年上半年实现销售收入30.1 亿元，净利润9.21 亿元，同比分别增长-2.5%、5%，每股收益1.34 元。其中第2季度收入11 亿元、净利润3.17 亿元，同比分别增长10%、0.8%，实现EPS 0.46元，2 季度收入增速较一季度的-8.5%明显回升，但净利润增速却较之1 季度的7.4%明显下降，主要原因是2 季度为扭转1 季度收入下滑局面加大了市场投入，销售费用率同比增长2.3ppt，同时毛利率因成本上升下降了1.7ppt，导致2 季度净利率下滑2.6ppt，从而显著拉低了利润增速。
    进口酒冲击仍在继续。过去几年进口酒以年均50%以上增速入侵中国，当前已占据1/4 的国内市场，虽然目前其中非理性泡沫已逐渐开始破裂，假劣红酒正加速淘汰出局，但其中有品质保证、来自规范酒庄的原瓶进口酒因其较高性价比，依然有很强的竞争优势，预计未来3 年内影响还会延续，只是程度逐渐降低。为顺应潮流，张裕与国际知名公司合作建立了先锋国际酒庄，引进让消费者放心的品质红酒，长期值得看好，但短期由于存在培育期难以快速贡献利润。
    行业长期前景依旧乐观。目前中国人均葡萄酒饮用量仅为全球平均水平的1/3，也明显低于东亚不少发达地区，而当前葡萄酒饮用风尚已日渐从沿海向内陆延伸，包括白酒大省四川在宴请时也已是“红白搭配”。而工信部和农业部联合发布《葡萄酒行业“十二五”发展规划》指出，到2015 年，我国葡萄酒产量达到220万千升，比2010 年增长100%，年均增长15%；销售收入达到600 亿元，增长85%，年均增长13%；利税120 亿元，增长88%，年均增长13%。到2015 年，培育2 家销售收入100 亿元以上的大企业集团，我们对实现上述目标充满信心。
    张裕已积极进行内部调整，以应对行业阵痛期。去年以来出现了经销商和业务员积极性明显下降的问题，原因在于内部销售模式过度深化，经销商利润变薄积极性明显下降，此外进口酒高利润率使得不少经营进口酒的竞争对手可以开出很高的薪水，公司底层员工流动性加剧，公司虽贵为行业黄埔军校但留人却非常困难。目前公司高管基本都已意识到这些问题，调整首先从提高经销商积极性开始，通过重新划分产品代理权、推出价格更高的产品供代理来提高经销商积极性，目前进度调整在3-4 成。而提高员工积极性方面进展缓慢，主要公司内部尚未达成一致，我们期望公司能尽快解决。此外，公司在全国范围内建立了葡萄酒、白兰地和代理进口酒三个酒种独立的预算、考核和营销体系，分别负责相关酒种的研发和营销工作; 同时公司高层、部分主管经理也与国内31 个重点城市之间建立起联系点市场制度，提高了公司的决策效率以及解决问题的针对性和及时性，加快了各项政策措施的落实速度。