贵州茅台一季报盈利增速略高于市场预期：一季度营业收入60.2 亿，增长42.5%；净利润29.7 亿，EPS2.86 元，增长57.6%。每股经营性现金流1.29元，同比下降60.7%。茅台股份的数据与之前统计局披露的数据基本吻合：贵州省63 家规模以上白酒企业1-2 月收入增长54.6%，利润总额增长58.3%。
    估值与投资建议：略微上调盈利预测，预计12-14 年EPS 分别为12.849 元、17.873 元和23.524 元，增长52.2%、39.1%和31.6%。7 个月目标价286 元，对应于12PE22.2 倍，13PE16 倍。维持买入评级。
    关键假设点：考虑直营店，12-14 年茅台酒吨酒价格分别上涨31%、27%和19%，12-13 年新增茅台酒销量1600 吨、1600 吨和1650 吨，营业税金率均为13.6%。
    有别于大众的认识：1、茅台一季报主要看点：（1）预收款项为57.7 亿，较年初减少12.6 亿。（2）公司开票有所滞后的结算方式使得11 年一季度提价效应未予以充分体现，11 年一季度收入仅增长38.8%。（3）毛利率较去年同期增加1.3 个百分点，三项费用率下降2 个百分点，营业税金率下降3.4 个百分点，使得净利率提升4.8 个百分点。（4）销售商品、提供劳务收到的现金同比下降11.9%，主要是预收款项下降造成（见表1）。2、省委省政府对茅台集团的规划明确，等同于对股份公司的高增长也给出了指标：“十二五”期末集团实现含税销售收入800 亿元以上（11 年约237 亿元），2017 年左右突破1000 亿元。茅台集团12-15 年收入复合增长率需要达到35.5%。3、预计公司后续提价300 元左右概率偏大，但提价时点难以准确把握。（1）从收入增长规划倒推算，考虑直营店的贡献后12 年全年吨酒价格需要提升30%左右；（2）目前茅台一批价在1500-1550 元之间已基本稳住，渠道利润还有900 元左右，提价空间充足；（3）适度缩小渠道利润有助于减少经销商囤货、甩货等破坏市场秩序的行为。4、公司今年计划开设31 家直营店，预计今年将有900-1000 吨投放至直营店，直营店指导价为1519 元。5、第五次廉政会议短期对茅台的政务消费有一定影响，但茅台酒凭借其：1）强大的品牌力；2）终端价格下调后消费需求逐步恢复（4 月专卖店指导价调为1519 元后专卖店销量回升）；3）酱香型酒存放升值（年升值15%左右）的特殊性，我们认为其每年12%左右的新增量是可以被市场消化的。
    股价表现催化剂：直营店逐渐新建；53 度茅台出厂价上调300 元左右。
    核心假设风险：政府三公费用公开化；宏观经济下滑造成一定影响。