报告摘要： 
     持续高增长，预收款大幅增加：贵州茅台2011年实现营业收入184亿元，同比增长58.19%，归属股东净利润87.63亿元，同比增长73.49%，每股收益8.44元，同比增长73.49%，超过前三季度的增速。我们注意到公司的预收账款达到70.26亿元，比年初增加了22.87亿元。公司分配方案拟每10股派发现金红利39.97元。 完善中档产品布局：近年，茅台中档产品"茅台王子酒"和"茅台迎宾酒"销售不尽如人意，但同时我们也担忧如果这两款中档产品"太给力"则会稀释"茅台"的品牌价值。11年公司通过推出不带"茅台"两字的"汉酱"（终端价699元），来填补其中高端产品价格带的空缺，直接构成与15年红花郎的竞争。据我们了解，汉酱招商和铺货的情况良好。近几年，在茅台的带动下，酱香型白酒的消费氛围热烈，我们看好"汉酱"未来的发展，预测2011年汉酱的销量将达到500吨。春节前后公司将推出另一款产品"仁酒"，定位略低于"汉酱"但高于茅台王子酒，公司中档酒产品系列将逐步完善。 面临多重考验的一年：我们认为今年茅台面临几个难题。首先政府"禁止购买香烟高档酒和礼品"的严厉措辞下，茅台今年能否提价以及提价时点较难把握。我们倾向性的认为上半年提价的可能性较小。其次，茅台今年计划大规模开设直营专卖店，我们认为这也是一个与经销商博弈的过程。开多少家店以及给这些直营店多少计划量对市场的影响也很大。第三，茅台今后自身如何定位？发展方向是什么？尤其是后两个问题更加考验茅台新管理团队非凡的智慧。 维持目标价，调整投资评级：预计公司2012年茅台酒销量约为1.5万吨，增加近2000吨，预计今年提价放缓，因此公司2012年盈利的增长主要源自小幅放量和产品结构的提升。另外，根据公司"十二五"发展规划的新目标，未来3年的复合增长率将达到30%以上，因此我们预计公司2012-2014年的销售收入分别为253亿元、341亿元和443亿元，增速分别为38%、35%和30%，对应当年的EPS分别为11.49元、15.36元和19.97元，动态市盈率分别为18、14和10倍，考虑到公司强大的品牌地位、以及未来几年的成长性，给予公司2012年23倍PE，6个月的目标价为270元，考虑到公司近期面临一定政策性风险，调至买入-B的投资评级。 风险提示：除白酒行业激烈的市场竞争外，国家对于高端公务消费的管制以及社会舆论对茅台酒的消费以及提价或将形成一定的压力。