投资要点：
    2012 年一季度，公司实现营业收入5.17 亿元，同比增长26.9%；营业利润3132 万元，同比增长49.4%；实现归属母公司所有者的净利润2580 万元，同比增长0.8%，环比去年四季度增长52%，实现基本EPS0.16 元。
    突破产能瓶颈，毛利率大幅提升。公司主营业务为生活用纸，拥有洁柔和太阳两个系列品产，其消费属性决定行业的稳步增长，报告期内公司收入增长26.9%，四季度随着江门基地2.5 万吨项目的投产， 2011 年公司产能达21 万吨，实际产量为17 万吨，大量新增产能将于2012 年投产，预计2012 年公司产能将达到33 万吨。自2011 年四季度，浆价大幅下跌，进过一个季度左右的库存周期，报告期内，公司毛利率大幅提升了3.5 个百分点至30.2%，环比去年四季度提高了5.9 个百分点。我们判断，浆价在2012年仍将维持低位，公司高毛利率将持续。
    公司投资逻辑。生活用纸消费属性较强，公司对终端有一定的价格控制能力，原材料价格变动对成本的影响制约盈利水平，终端渠道的建立决定收入的增幅，而品牌影响力决定利润在生产商、经销商、终端渠道的分配。公司 2012 年面临纸浆价格下降的有力环境，新增产能突破产能瓶颈，但考虑到公司新增产能主要集中在华南地区，2012 年产能利用率或将偏低。
    盈利预测与投资评级。预计2012-2013 年公司EPS 为0.91 元和1.26元，以4 月17 日收盘价22.82 元计算，对应动态PE 分别为25 倍和18 倍，估值不具备优势，虽有大量新增产能投产，但预计2012 年产能利用率偏低，我们认为浆价的低位对股价有刺激作用，暂给予“谨慎推荐”的投资评级。
    风险提示。1.终端渠道建立缓慢，产能利用率较低；2.纸浆价格大幅波动。