事件： 
    近日我们实地调研了烟台万润，与公司就募投项目情况、行业发展空间、公司发展规划等方面进行了深入交流。 主要观点如下： 
    1、公司是全球重要的液晶单体提供商。 公司是国内及国际重要的液晶上游材料制造商，主要产品包括液晶单体及中间体。2010 年，公司实现销售收入6.9 亿元，毛利2.3 亿元，其中单体在收入与毛利中占比分别达到83.5%、86.4%，是公司最大的利润来源。公司下游混合液晶市场高度垄断，德国Merk、日本Chisso、日本DIC 三家占据市场95%的市场， 三家企业外购单体比例占50%，公司提供单体占17%，是全球重要的单体提供商。 公司募投项目新增单体产能为100 吨，其中50 吨已投产。目前公司单体产能100 吨（包括募投项目中50 吨），募投项目全部达产后产能将达到150 吨，根据公司计划12 年产量120-130 吨，13 年产量达到150 吨。 2、公司产品市场空间取决于液晶面板新产能的投放速度，公司可畅享行业成长。 公司产品的下游需求增长取决于三家混晶厂商的扩产。混晶本身的生产是物理过程，基本无扩产的瓶颈，而混晶需求取决于下游面板厂商的需求，所以，一定程度上，我们认为公司产品的新增市场空间取决于下游面板的扩产速度。目前，全球的面板投产计划基本集中在中国大陆地区，11 下半年京东方、华星光电各有一条8.5 代线投产，单条线对混晶或液晶单体的需求量在80-100 吨。11 年单体需求在520-530 吨，假设12 年两条线有40-50%产能释放，那么对液晶单体的需求在70-90 吨左右，12 年行业需求增速在15%左右。13 年二条生产线满产带来新增需求90-110 吨，同比增速约16%。若有其他的面板线投产，则行业增速会相应提高。 从单体生产企业看，除公司外，还有上海康鹏、西安瑞联、日本二家企业，但由于这些企业市场份额占比较低，并无扩产动力，也未有扩产计划。永太科技也具备下游单体的生产能力，但销售方面仍有待大的突破。从目前情况看，公司可畅享行业的增长。根据公司募投项目投放情况，我们预计公司12-13 年收入增长幅度在31%、32%。 
    3、下游混合液晶高度垄断，客户壁垒高，公司客户资源优势明显。 公司下游客户主要是混合液晶厂商，三家企业基本垄断了市场。混合液晶厂商对产品质量要求高，对供货商的生产环境及供货稳定性要求较高，而且近年对产品要求更加趋于苛刻，进入混晶厂商的采购体系具备较高的壁垒。公司全面覆盖了三大厂商，销售额中90%来自这三大客户。 4、公司积极研发、开拓其他领域产品，长远目标是高端精细化学品供应商。 公司对研发重视程度高、投入大，研发费用占比收入6.9-7%。公司在加强液晶上游材料的同时，也在积极研发其他领域产品。公司研发人员100 以上，一半人员负责液晶材料相关产品，一半负责其他领域产品的研发。 2012 年公司即将量产的是50 吨产能的抗生素类医药中间体，产品为2 代青霉素，预计12 年3-4 月份建成投产，12 年贡献30 吨，实现收入5100 万，毛利率估计在20%上下。此外公司与欧洲催化剂公司合作研发汽车尾气吸收相关材料，目前仍处于阶段。虽然这些项目暂时贡献利润有限，但我们认为代表公司的发展方向，即公司的长远目标是高端精细化学品的综合制造商。公司超募资金约5 个亿，除偿还贷款1 个多亿外， 剩余资金仍考虑投资新的项目。目前公司实验室有较多的项目研发与技术储备，在2015 年前有望陆续释放新产品，为公司增长开辟新的广阔空间。 结论： 
    公司是液晶单体材料的重要提供商，在全球占据重要的位置。公司深耕行业16 载，深厚的技术积累以及广泛的客户资源造就了公司核心竞争力。公司具备强大的研发实力并保持较大的研发投入，在加强液晶材料的同时也在积极进行其他领域产品的研发，12 年有医药中间体产品投放。未来五年内公司有望在液晶单体领域之外开拓新的产品，为公司带来新的利润增长点。我们预计公司11-13 年EPS 分别为0.88、1.09、1.41 元， 对应PE 23、19、14 倍，维持公司"推荐"投资评级。