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　　紫金礦業（2899 HK，HK$27.68，市值HK$1,660億）—長期競爭優勢穩固惟短期金屬價格存在不確定性
　　紫金礦業是全球領先的綜合性礦業集團，業務涵蓋資源勘探、採礦、冶煉及金屬加工，具備低成本資源、礦山開發及併購整合優勢。
　　3Q26盈利按年增長，但受金價回落及成本上升影響，按季有所下降，產量進度亦落後於全年目標。展望2027至2028年，新礦山產能釋放及收購赤峰黃金有望推動產量增長。儘管公司基本面穩健，盈利仍受金銅價格波動影響，當前估值的上行吸引力相對有限。
　　礦山業務仍是核心盈利來源：3Q26收入達人民幣893億元（按年增長3.2%／按季下跌6.7%），股東應佔淨利潤達人民幣184億元（按年增長26%／按季下跌3.8%）。綜合毛利率按季提升0.8個百分點至40%，但礦山業務毛利率下降1.3個百分點至66.5%，主要受黃金實現售價回落、礦石品位變化，以及能源和藥劑成本上升拖累。礦產金及礦產銅僅佔收入約35%，卻貢獻近80%的毛利；相比之下，下游冶煉加工及貿易金、冶煉銅的毛利率分別僅約1%及2%。因此，礦山產量、金屬價格及單位成本仍是公司盈利的核心驅動因素。
　　銅礦量價改善惟成本上升抵銷部分收益：3Q26礦產銅產量按季增長2.2%，受惠於卡莫阿項目逐步恢復及其他礦山增產。然而，受卡莫阿此前生產受阻影響，9M26累計產量按年下降1.7%；剔除該項目後，其他銅礦產量按年增長6%。銅價按季上漲4.7%至每噸14,033美元，主要受美國可能對進口精煉銅徵收關稅的預期、庫存提前轉移至美國，以及全球銅礦供應受擾動支持。不過，礦石品位下降及能源、藥劑成本上升抵銷部分價格收益，令銅精礦毛利率按季僅提升0.3個百分點。
　　金價回落及成本上升壓縮毛利率：3Q26礦產金產量按季增長1%，阿基姆及瑞果等項目持續貢獻增量，但整體增長仍然有限。受美元走強、美國利率上升及投資者減持倉位影響，紐約商品交易所黃金季度平均價格按季下跌5%至每盎司4,297美元。疊加礦石品位變化及冶煉成本上升，金錠及金精礦毛利率分別按季下降4.2及5.1個百分點，成為礦山業務盈利能力下降的主要拖累。
　　鋰礦產量增長惟銷售表現滯後：3Q26碳酸鋰當量產量按季增長29.9%至3.55萬噸，主要受鹽湖、拉果措鹽湖及湘源硬岩鋰礦項目產能爬坡帶動。然而，鋰鹽銷量按季下降12.5%，鋰價亦下跌14%至每噸人民幣14.78萬元。