一、供给展望：Q4政府债净融资或在3.4万亿元，供给集中在10-11月
　　结存限额下达不改政府债券发行高峰期已过格局，预计Q4政府债净融资约3.4万亿元，超长债净融资回落至1.1万亿，供给主要集中在10-11月。（1）地方债：预计Q4净融资约1.47万亿元，10-12月分别约5976、6771和1916亿元；（2）国债：预计Q4净融资约1.98万亿元，10-12月国债净融资规模分别在7830亿元、6743亿元、5243亿元附近；（3）10月节奏：政府债净融资约1.38万亿元，净缴款压力主要集中在第四周，预计第四周净缴款约6730亿元；第四周税期叠加跨月和政府债缴款，需关注央行对冲及资金面波动。
　　二、地方债一级市场：新增专项债规模创年内新高，“六张网”项目继续放量
　　1、发行总览：发行规模回落，但净融资继续上升。（1）9月地方债发行9873亿元，环比减少2047亿元；到期规模2404亿元，环比减少2972亿元；净融资7469亿元，环比增加926亿元。（2）从9月计划执行情况来看，9月实际发行9873亿元，完成最新计划的123.7%；新增一般债、新增专项债和再融资债分别较计划多发384亿元、1163亿元和343亿元。（3）从三季度计划情况来看，地方债计划完成度边际回落至101%，其中新增债券执行度偏差、9月赶进度发行后仍未完成季度计划，主要由再融资债券发行补位。
　　2、发行结构：新增专项债明显放量，超长期限占比回升。（1）分券种，9月新增专项债6204亿元，环比增加1015亿元，其中项目新增专项债4309亿元、特殊新增专项债1894亿元；置换债581亿元。（2）分期限，7y、15y、30y占比分别升至15.8%、12.8%、22.4%，10y降至20.9%，平均发行期限15.21年、环比拉长1.87年。（3）分地区，第一批试点和化债重点地区新增专项债累计进度慢于去年同期，第二批试点和其他地区有所加快。（4）项目端，新建项目累计占比进一步抬升至43.3%；“六张网”相关项目融资1490亿元，环比增加641亿元。
　　3、发行利差：发行加点维持低位，边际倍数小幅回升。9月地方债规模加权平均发行加点为7.46bp，环比上行0.32bp；全场、边际规模加权发行倍数分别为21.76倍、7.71倍，环比分别变动-0.86倍、+0.82倍。分地区看，化债重点地区发行加点上行幅度最大。
　　三、地方债二级市场：成交活跃度继续回升，收益率曲线走平
　　1、现券成交：成交规模和日均换手率继续回升。9月地方债成交24174亿元，环比增加2304亿元；日均换手率0.18%，环比上行0.01pct。当月换手率前五大地区为贵州、广东、上海、浙江、江苏，均在5%以上。
　　2、收益率与品种利差：中长端收益率下行，10-15y品种利差压缩至低位。（1）收益率变动，1-5y在0至+1bp之间波动，7-30y下行2-5bp。（2）品种利差，10y、15y和20y分别收窄2.4bp、1.6bp和0.8bp，30y走阔0.9bp至15.0bp，仍为各期限最高。（3）期限利差，15-10y、20-10y、30-10y分别收窄1bp、2bp、1bp至28bp、45bp和50bp，地方债曲线继续走平。
　　3、投资者行为：保险净买入回落，基金配置继续增强。9月保险净买入1344亿元，环比减少273亿元，其中20-30y净买入1194亿元；基金净买入489亿元，环比增加183亿元，主要增配10-20y品种。
　　风险提示：统计存在误差或有遗漏；计划统计不全或发生变动。