本报告导读：
　　航空：淡季延续控班保价致量降价升，预计换季影响有限。地缘油价不改长逻辑，再次提示底部机会。油运：影子船队解禁实际影响或有限，或再次提供布局良机。
　　投资要点：
　　航空：控班保价驱动票价同比转正，预计换季影响较为有限。双节后油价高企并进入传统淡季，航司延续长假控量保价策略。我们估算10月中旬航空客流同比降5%，客座率同比持平，而裸票价同比转正，估算含油票价同比上升或超一成。2026/27年冬航季换季在即，根据预飞行计划，估算新航季航班计划总量同比减少超4%，局方继续清理虚占时刻并严控增长。1）国内航班计划量同比缩减超5%；国际航班计划量同比增长6%，其中国内航司+7%，外航+3%。2）主/辅/非协调机场时刻均同比减少，仅北上广深核心六场时刻同比增长超3%，体现局方政策思路。重点提示，航班计划执行率具有弹性且影响实际供给，高油价下预计航司将理性降低执飞率提升票价传导油价。航空业处于油价高位+客座率高位+票价低位+股价低位，重视底部时机。待油价回落，我们认为将开启盈利中枢上升长逻辑演绎。推荐中国国航/中国东航/吉祥航空/春秋航空/南方航空。
　　油运：美拟解禁影子船队以打压高运价，业界预期实际影响或有限。近期油运运价屡创历史新高，并开始显现对原油贸易节奏有所影响，上周主要航线运价出现小幅回落，整体即期运价中枢仍处高位，且一年期与三年期期租水平仍在快速上升，上周分别升至30万美元/天和11万美元/天，反映实业界中期乐观预期。上周初，美国讨论拟解除部分影子船队制裁以打压高运价，业界预期实际影响或相对有限。1）影子船队以20岁以上本该拆解老船为主，即使解禁也很难回归服务主流大油公司及长航线。2）影子船队长期脱离欧洲主流保险和结算体系，重归体系难度较大。3）美伊冲突尚未完结，制裁解除能否持续不确定性较高，租家或担忧制裁反复与穿透追溯风险。我们认为影子船队解禁难以有效改善过去数年持续增强的油轮运营效率下降趋势与油运供给瓶颈持续性，地缘增强油运中长逻辑，同时兼具伊朗解禁成就合规市场超高景气期权。短期影响或再次提供布局良机，推荐中远海能/招商轮船/招商南油/中国船舶租赁。
　　海南自贸港：封关近周年客流平稳，业界期待政策继续优化支持。我们认为，1）航司：Q3高油价与运力增投致行业性经营承压，海南需求良好支撑经营表现相对更有韧性；Q4传统旺季需求良好且票价上升。十五五机队将保持低增，期待油价回落盈利上升。2）机场：前三季度与国庆长假客流均保持同比增长，且国际占比持续提升，预计新航季时刻稳定；离岛免税销售保持增长，但客单价受岛民免税政策而小幅下降。3）离岛免税：岛内大型免税店国庆假期销售额与客单价同比平稳，预计11月进入传统旺季，期待政策优化支持。
　　维持航空油运增持。1）航空：地缘油价不改超级周期长逻辑。油价高位+客座率高位+票价低位+股价低位，重视底部时机。2）油运：影子船队解禁实际影响或有限，或再提供布局良机，维持增持评级。
　　风险提示：经济波动、地缘油价、关税、汇率、安全事故等。