本篇报告解决了以下核心问题：最新一周债市卖方与买方的观点情绪变化。
　　近期市场预期2027年超长债供给下降，并提前交易30年国债。由于用于置换存量隐性债务的6万亿元地方政府债务限额按2024-2026年分三年、每年2万亿元安排，2026年将是最后一年。若2027年不再追加新额度，则化债相关地方债发行将较2026年减少约2万亿元，超长利率债供给压力有望缓解。供需格局的改善，我们认为将推动30-10年期国债期限利差的压缩。2027年超长国债发行安排或是决定最终期限利差趋势的重点，尤其是超长特别国债的发行规模的可能情况。
　　超长期特别国债是跨周期和逆周期调节的核心财政工具，财政部对逆周期和跨周期的叙事定调尚未改变，中性展望下2027年超长期特别国债发行规模可能维持不变。2026年8月21日，国新办“开局起步‘十五五’”系列主题新闻发布会提及“十五五时期，财政部将按照党中央、国务院的相关部署，加大财政逆周期调节力度”，“加大逆周期和跨周期调节，在保持必要赤字规模和支出强度的同时，下力气优化支出结构，集中财力保障国家重大战略任务”，其中对于经济逆周期和跨周期调节的政策叙事并未发生变化。而从2024年以来超长期特别国债的发行安排来看，2024年财政政策定调“适度加力”，共安排发行1万亿元；2025年财政政策定调“更加积极，持续用力、更加给力”，共安排发行1.3万亿元；2026年财政政策定调“更加积极”，共安排发行1.3万亿元。中性展望下，若后续重要会议对于逆周期和跨周期延续当前政策表述，财政政策还是偏强发力的基调，则2027年超长特别国债发行规模可能维持在1.3万亿元水平。
　　两新政策偏重于阶段性的逆周期调节，经济数据表现是向后展望的关键。2024-2026年，超长特别国债对投资、消费的拉动和支撑作用显著，而当前投资周期、设备更新周期、消费尚未出现显著回升拐点，若缺乏内生增长动力或其他财政工具接棒，宏观政策或仍需继续倚重超长特别国债发行托底内需。截至2026年4月，两新政策实施两周年，政策成效显著。2024年和2025年，超长期特别国债的发行累计带动总投资超1.8万亿元，支撑2024年和2025年全国设备工器具购置投资分别同比增长15.7%、11.8%，拉动全部投资分别增长2.2pct、1.8pct。经济数据表现上，固投累计同比从2026年4月开始跌幅连续扩大，投资仍处于负增长状态；消费方面，社零当月同比整体呈现降速趋势。2026年8月社零同比增速为0.4%，虽仍保持正增长，价格因素对读数扰动较大，剔除价格因素后消费修复动能仍偏弱。
　　两重政策则偏重跨周期战略布局，相对不受限于短期的经济起伏，2027年超长特别国债投向两重领域的规模将取决于对跨周期重大项目的布局规划情况。当下来看，发改委提出加快储备2027年两重项目，109项重大工程项目尚处于加速期，两重政策2027年或继续进行积极部署。2026年8月28日，国家发展改革委发布会明确提出要加快谋划储备2027年两重项目。两重资金定位服务国家重大战略实施、重点领域安全能力建设两大顶层任务，精准匹配“十五五”规划纲要中六大领域109项重大工程项目的落地需求，当前“十五五”规划中的109项重大工程正加快实施，还处于加速推进阶段。
　　情景假设上，2027年超长特别国债的发行有持平今年、扩量发行和缩量发行三种可能。我们具体盘点了超长特别国债发行缩量的可能触发条件：1）若地产企稳、消费回暖、投资回升，经济内生动力修复，GDP增速实际企稳，则财政发力的必要性或将下降；2）若新旧动能实现平稳过渡，AI带来的技术进步持续抬升全社会生产力，AI产业链形成持续的资本开支与产业带动效应，则作为逆周期扩内需工具的两新政策必要性或将趋于下降；3）从财政工具结构来说，若新型政策性金融工具显现更强的投资撬动效果，财政更偏重于使用新型政策性金融工具等其他工具，则超长特别国债发行规模或有所缩减；4）若专项债额度上调，投向范围扩大，覆盖更多两重领域，则可能对超长特别国债产生一定替代效应；5）关注2027年赤字率变化的相关线索，若政府债务风险化解后财政约束出现放松，2027年赤字率提升，普通国债空间扩大，特别国债发行规模可能下降；6）若两重项目储备不足，则可能使得超长特别国债发行安排缩量。
　　卖方视角，债市情绪小幅回温。基于对25家卖方机构观点的统计分析，债市情绪有所回升，部分卖方机构观点转为偏多。从市场情绪的角度出发，目前卖方持中性偏多态度，情绪较（9月15日-9月21日）上升0.09，13家偏多，10家中性，2家偏空，其中：①52%机构持偏多态度，认为基本面仍偏有利；央行货币政策基调以稳为主；国内托底政策加码概率降低；超长债供给预期回落；四季度部分配置盘或仍有补仓诉求；②40%机构持中性态度，认为经济内生需求偏弱，资产荒格局延续，机构配置意愿仍存，对债市形成支撑；央行季末积极投放、资金面预计维持相对平稳；但10月季度缴税高峰、政府债供给压力或带来扰动，PPI同比或继续探顶，制约央行总量宽松；③8%机构持偏空态度，认为全球高通胀环境