本篇报告解决了以下核心问题：最新一周债市卖方与买方的观点情绪变化。
　　近期美联储加息预期升温下，十年期美债收益率升至高位。截至2026年9月14日20：30（美国中部时间），根据CMEFedWatch Tool，市场对9月加息25bp的预期已经升至92.4%，且预计年内有2次加息。十年美债收益率是全球资产的定价锚，当前升至接近5%的高位。鉴于FOMC会议前市场对9月加息定价仍维持高位，加息落地与否及其路径面临高度不确定性，或有必要对于加息的可能情景进行相关影响推演。
　　美债首先可以作为观察美联储加息压力影响的中间锚点。在美债收益率快速上行时，将对国债行情形成短期阻力，但不改长期趋势。从机会视角，十年国债若要开启趋势性下行行情，需要十年美债外部约束不进一步收紧，至少不能出现大幅上行。从十年国债收益率和十年美债收益率的历史关联表现来看，2026年1月1日以来，十年国债收益率三次开启趋势下行的时间窗口，均处于十年美债收益率走势趋缓、没有出现大幅上行的阶段。从风险视角，十年美债收益率大幅抬升不一定带来国内债市回调风险，但可能引发十年国债收益率横盘，短期失去下行动能。2026年1月1日以来，在四次十年美债收益率出现明显抬升的时间窗口内，国债行情有一次出现了回调，三次出现横盘，波动性趋弱。
　　为更详细探讨美联储一旦加息，对国内债市可能产生的影响，我们具体从美联储仅在9月加息一次和将持续加息两种可能的情景进行推演。
　　假设情景一：美联储仅加息一次
　　首先，除非发生大的变化，否则美联储货币政策一般具备持续性。自1989年美联储货币政策纪律性提升后，仅进行一次加息的情形仅出现一次，且达成的条件也较为苛刻。1989年以来，美联储加息仅持续一次的历史案例仅有一次，出现在1997年3月的格林斯潘时期。此次加息并非源于美联储认为通胀已经是一个问题，而是出于防止对通胀情形判断错误而作出的预防式加息。1998年9月美联储重回降息通道也是因为外部环境发生巨变，遭遇了亚洲金融危机。
　　历史相似案例来看，美联储预防性加息落地对美债可能是利空出尽。1997年3月美联储预防性加息后，十年美债收益率继续上行的幅度有限，并于次月开始开启下行趋势。实际上，其主要的上升阶段在美联储加息落地之前就已基本完成。
　　就当前情况而言，若美联储仅加息一次，加息落地后十年美债能否走出利空出尽行情？
　　其一，2026年8月开始，美国盈亏平衡通胀率快速上升，表明债券市场正在对通胀风险进行定价。当美联储加息落地后，这一政策行动有望部分缓解市场对通胀前景的担忧，进而对美债价格中由通胀风险溢价所主导的估值压力形成一定修复。
　　其二，近期美债收益率大幅上行，还源于债务可持续性担忧与国债供给扩容所推升的期限溢价，以及权益市场回报走强背景下，投资者基于股债比价逻辑对固收资产要求更高的收益率补偿。若美联储仅进行单次加息，对此既难言解决，也不必然构成“加剧”。债务方面，美国财政部转向依赖短期国库券T-bill满足融资需求，二季度发行期限结构仍以T-bill为主，长期限的T-Note和T-bond发行比例并未明显上升。长债供给压力客观上有限，但市场转而担忧依赖短债滚续会加剧财政付息负担，从而放大对债务不可持续性的担忧。从财政支出端看，当前美财政扩张主要投向AI资本开支、产业链回流和军事行动三大方向，这些领域未来是否仍将持续高强度支出尚存疑问。因此，由债务可持续性与财政风险所驱动的这部分美债收益率溢价，仍具有高度不确定性。而从投资者行为这一确定性更高的维度看，投资者对美债的配置意愿正发生转变，各国央行普遍降低长端美债配置比例，十年期美债收益率中枢长期或将继续趋于抬升。就短期而言，若美联储仅进行单次加息，对此既难言解决，也不必然构成“加剧”。
　　对国内债市影响而言，若加息落地后市场对通胀的担忧得到阶段性缓释，十年美债收益率完全消化加息落地冲击后，在“利空出尽”逻辑下转而下行，则中美利差对国内长债的外部约束有望边际缓解，十年国债收益率的下行空间有望打开，对国内债市构成利好。但若长端美债走势仍由债务可持续性担忧与权益市场高回报压力主导，则上述利好的幅度可能有限。
　　假设情景二：美联储连续加息
　　如果美联储开始连续加息，9月的加息或将成为新一轮紧缩周期的起点。从以往美联储加息周期十年国债收益率走势规律来说，虽可能不会引发长期方向上的变化，但在短期或将对国债行情空间形成制约。我们以2003年以来历轮美联储加息/降息周期为观察窗口，比较十年美债和十年国债在区间内整体表现。十年美债收益率与美联储货币政策方向呈现高度趋同，而我行国情国表债现则整体具备独立性，运行方向受美联储货币政策方向变动影响有限。但在近两轮美联储加息周期（2022/3/17~2023/7/27、2015/12/17~2018/12/20）内，十年国债收益率的下行幅度较降息周期明显收窄，甚至转为上行。
　　进一步而言，在美联储加息周期的前半段，十年国债收益率