本报告导读：
　　短期换券仓位修复逻辑基本兑现，但长期增仓趋势不改. 
　　投资要点：
　　过去一周（9月21日至9月24日），债市整体表现偏强，国债期货四呈现增仓上涨，其中TL表现最为突出。复盘来看，近期债市走强呈现出以下几个特点：
　　（1）TL持仓已创下新高，前期仓位修复逻辑基本兑现。从持仓总量来看，截至9月24日，TL总持仓已经升至26.39万手，超过8月中旬25.67万手的阶段高点；从价格位置来看，TL主力合约突破117元，也已接近前两轮行情的高点区域。这意味着，前期因移仓换月和债市调整而退出的仓位已经重新建立，推动本轮行情的补仓力量得到了较充分释放。另外，考虑到本轮增仓较多的主要席位与7月22日增仓行情高度重合，持仓分布和多空结构也较为接近。由此推测，前期未能及时移入远月合约，或者在债市调整过程中降低仓位的私募/宏观对冲资金，可能已经借助近期上涨重新入场。
　　（2）增仓席位相对广泛，当前交易结构较为健康。观察本轮TL增仓背后的席位变化可以发现，9月18日的多头增仓主要集中在新世纪期货等四家当日增仓均超过2000手的席位。9月18日之后，银河期货、华泰期货、永安期货、中金财富和光大期货等机构也进一步增仓。说明本轮行情的参与主体已经由最初的核心席位向更多机构扩散。此前市场较为关注的新世纪在9月18日增仓2836手后，随后一周仅小幅减仓417手，仍保留了约85%的新增仓位，并未出现明显离场。整体而言，9月18日率先入场的核心多头整体仍在场，同时后续又有其他机构接力增仓，本轮行情的参与广度和仓位延续性均相对较好，当前交易结构仍较为健康。
　　（3）期货增仓仍向现券买盘传导较为顺畅。近期国债期货增仓走强的同时，现券利率也同步下行，从30年国债活跃券与TL合约的价格关系来看，近期活跃券相对TL主力合约的的基差持续走阔，反映现券买盘力量相对期货更强，9月24日国债期货收盘后，超长端现券仍在继续走强，同时信用债和二永债表现也不弱，反映行情背后不仅有期货增仓和交易盘推动，也有现券配置资金参与。在此背景下，若期货增仓后仍能带动券商买券，则现券端或能为行情提供进一步支撑，短期内债市出现大幅调整的风险相对有限。
　　当前来看，移仓换月后仓位修复带来的上涨动力已经释放的较为充分，继续依靠补仓推动行情快速上涨的空间可能弱于前期，但长期增仓趋势不改，偏多格局仍在。往后看，需要重点关注TL在前高区域附近的突破情况，以及高位持仓能否保持稳定。前期增仓资金出现减仓止盈压力，行情可能转入高位震荡，下方重点关注116.5元附近的支撑；反之，如果增仓结构保持稳定、现券买盘继续承接，TL仍可能延续偏强震荡格局，上方关注118.5元附近的强阻力位。策略上，当前不宜追涨，但多头格局仍在，节后若出现回调或是更好的加仓机会。
　　风险提示：经济恢复超预期、政策不及预期、数据统计存在遗漏或偏差。