核心观点
　　市场分析
　　美债利率回顾。截止2026-09-25，十年期美债收益率收益率为5.17%。曲线和两周前相比，2年期美债收益率变动14BP，5年期美债收益率变动15BP，10年期美债收益率变动17BP，收益率曲线短期呈陡峭化趋势。
　　美债市场变动。从实际债券发行同比变动来看，2年期/3年期/5年期/7年期/10年期/20年期/30年期分别变动-1.44%/-0.28%/-0.33%/-1.05%/0.05%/0.18%/0.00%。从美债供给的角度来看，6月财政赤字回落至1203亿美元，短期供给压力缓和；但7月赤字飙升至4323亿美元（同比+48%），2026财年前10个月累计赤字达1.80万亿美元，已超过2025财年全年借款总额。8月赤字虽降至167亿美元，但前11个月累计赤字仍达1.97万亿美元，财政供给压力并未实质性缓解。
　　美元流动性和美国经济。9月17日，美联储已加息25bp至3.75%-4.00%，投票一致通过。财政端，截至2026年8月中旬，ONRRP余额已近乎归零，仅维持在0.2-0.38亿美元，对比历史峰值2.55万亿美元，这一缓冲工具已基本耗尽。这意味着TGA的升降将近乎一对一传导至银行准备金，财政收支和国债发行带来的流动性冲击不再由非银部门承接，全部直接作用于商业银行体系，货币市场流动性压力值得警惕。
　　策略
　　9月17日，美联储加息25bp至3.75%-4.00%，投票结果12:0一致通过，点阵图显示18名官员中有12人预计年内还有1次加息，4人预计还将加息两次，无人预计降息。沃什的政策模式并非完全放弃预期管理，而是将引导重心从“利率路径”转向“反应函数”，市场交易逻辑已从“Fed话术”切换为“数据-情景-反应”。后续需重点关注9月29日公布的8月PCE数据，以及10月FOMC会议前多位票委的公开讲话，这些将直接修正市场对年内剩余加息路径的判断。
　　风险
　　油价快速上涨风险，流动性快速收紧风险