事项：
　　公司26年Q2收入157亿元，同比+6%。归母净利润-25亿元，主因52亿元反垄断处罚一次性计入管理费用；剔除处罚后Q2Non-GAAP净利润48亿元。
　　评论：
　　基本盘韧性凸显，压力下仍正增长。Q2住宿预订收入66亿元，同比+6%，部分收入被反垄断处罚冲减；H1住宿收入131亿元，同比+11%。住宿作为主要收入与利润来源，在行业竞争与宏观环境变化下仍保持正增长。受高能源价格与地缘政治影响，短期承压。
　　受高能源价格与地缘政治影响，交通板块短期承压。Q2交通票务收入54亿元，同比-1%，是四大核心业务中唯一同比下滑的板块；H1交通票务收入114亿元，同比+5%，主要因高能源价格与地缘政治波动导致的直接与间接影响。
　　国际业务收入增速较快，成为重要增量。Q2国际平台收入同比+50%以上，入境游收入同比高双位数；高端旅游和个性化服务需求持续增长，入境游与免签便利化政策带来利好。管理层重申G2（全球化+高品质）战略方向。
　　度假、商旅增速相对较高，AI仍处投入期。Q2旅游度假收入12亿元，同比+8%、商旅7.71亿元，同比+11%。公司持续推进自研AI覆盖旅客旅程各环节，相关投入仍处早期。截至6月末现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及持有至到期的定期存款和理财产品余额等合计1005亿元。
　　公司Q2表观利润下滑主要受52亿元SAMR反垄断处罚一次性影响，非GAAP口径下净利润48亿元，主业盈利环比改善。收入端，住宿预订保持正增长，国际化与入境游增速较快，交通票务受外部因素影响短期承压。中长期需关注国际化业务的持续性、交通票务的修复节奏，以及AI投入的进展与效果。短期来看，公司今年受到极端天气以及部分业务受调整的影响；长期来看，公司海外业务有望持续带来增量，我们调整公司2026-2028年Non-GAAP净利润预测至163/181/201亿元，此前2026-2028年Non-GAAP净利润预测为164/170/176亿元。考虑到公司为国内市场龙头，给予适当估值溢价，参考可比公司估值，给予26年Non-GAAP净利润15倍PE，对应目标价396.36港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外业务扩张不及预期，国内需求增长放缓，行业竞争加剧，地缘政治风险